30 Nov 2022 - 投資信念也需因時制宜 (信報「財智博立」專欄)

每個投資者都應該有一套投資信念，好像有些投資者相信長線投資，有些相信短線投機，有些相信價值投資，有些相信技術分析，其實條條大路通羅馬，大家可以各自為政，沒有任何衝突，最重要是選擇適當自己的方法。投資是一場馬拉松，途程中時而領先，時而落後，是很正常的交替，過程固然重要，但結果更重要。若有人趁參賽者落後時便斷定他的信念不行，他的方法沒用，只顯示此人思想狹隘，看事情只看一點，而不懂從更高處看整個面，和不講道理的人去講道理，是沒有意義的事情。

我們視「投資好公司」為投資信念，一直崇尚「由下而上」的投資方法，即是以選股為核心，認為只要選出優質增長股，在合理估值下買入作長線投資，而選股成功率至少有六七成，長期便會有理想回報。不過，全世界於過去一年發生了很多事情，如俄烏戰爭、中美關係轉差、通脹水平升至多年高位、各國加息幅度既急且大、中國疫情封控既長且深等，令多年相對穩定的投資環境產生轉變，宏觀因素對股市的影響力大增，這是很多年未嘗過的狀況。雖然選股仍然重要，但是我們不得不考量宏觀因素，同時進行「由上而下」的分析，因為這些因素除了影響投資市場資金的數量及風險取向，從而改變公司的估值水平外，也影響個別公司的投資邏輯，令選股難度也提升。

我們現在會持續檢視不同宏觀因素，包括美國通脹水平、聯邦基金利率、美國國債利率、中美經濟狀況、匯率(主要看美元/人民幣)變化、全球地緣政治等，從而決定投資組合的現金水平，不明朗因素越多，現金水平越高，但再差的投資環境，也會盡量保留平均五成的持貨，因為如2008至2009年金融海嘯更為絕望的時候，股市底部往往是無聲無色出現，當大家都認為是安全時，股市會從底部反彈了很多。另外，我們也會就著宏觀因素去決定投資公司的性質，好像如現時不明朗因素仍揮之不去時，會主力投資在過往經歷經濟高低起伏業績仍平穩增長的「複利增長股」(Compounder)上，若果宏觀經濟較為明朗，便會增加投資在高增長(High Growth)優質公司的比重。

恒生指數在今年10月下跌幅度及速度如世界末日般，中國二十大新班子在10月落實後，市場擔心中國未來經濟並非發展重心，加劇市場的負面反應。可是，為何恒指11月突然又轉勢回升？首半月的上升幅度及速度更勝10月時的下跌？原因就是以上宏觀因素碰巧集體改善。首先，美國相繼公布通脹指標CPI及PPI皆回落及低於預期，令市場憧憬未來的加息步伐將放緩，停止加息的時間比預期早；同日，中國傳出開始研究逐步減少防疫管控，其後國家主席習近平首次公布「動態清零」20條優化措施；另外，人行及銀保監發佈支持房地產市場16條措施，解決優質內房短期融資問題；中國主要互聯網企業相繼公布業績，憑着做好成本控制，盈利大多高於預期，而中央媒體開始對被打壓多時的遊戲業務賦予正面評價；中美元首多年來首度會晤，市場憧憬越來越差的中美關係可以得到改善，國家主席習近平藉G20與各國領袖積極互動，加上先前德國總理親自率團拜訪中國，緩解中國與其他地方的緊張關係；俄烏戰爭方面，俄羅斯開始失勢，增加轉向和談的機會。

種種利好發展，是否代表所有宏觀問題就此解決？當然不是，若向極端負面方向想，俄羅斯也可以老羞成怒投核彈到烏克蘭，台海也可以忽然打起仗來，但以理性推論，市場先前擔心的主要宏觀風險暫時見底，至少向更差方向發展的預期見了底，10月恒指非理性下跌，當時市場想得很悲觀，現時因市場回歸理性而得以收復。無人能持續成功預測短期走勢，但中長線言，我們認為仍需摸着石頭過河，繼續觀察宏觀因素是否持續向好方面發展，不過現時是可以樂觀一點。

簡志健，持證監會持牌人士，博立聯合創辦人/中原資產管理投資總監

27 Nov 2022 - 複利增長股(Compounder)調研精選 - Colgate-Palmolive(CL)的增長點原來是Pet Nutrition！

大家見到公司名字的Colgate(高露潔)，便知道這間公司的生意主力是口腔護理，不過公司名字還有Palmolive，好似有點印象但又說不出，但一提到棕欖香皂，尤其是年紀稍大的，記憶便會出哂嚟！Colgate及Palmolive在美國的歷史已非常久遠，分別於19世紀已成立，並在1928年合併成為Colgate-Palmolive (CL)。

Colgate-Palmolive的品牌其實不只有Colgate及Palmolive，產品亦不只是口腔護理及個人護理，而是一間多品牌多業務公司(以下為部份品牌)，市值達640億美元(25/11/2022)，競爭對手包括Procter & Gamble(PG)(市值3,480億美元)及Kimberly-Clark(KMB)(市值450億美元)。

業務分布方面，根據2021財年(12月年結)收入，口腔護理(Oral)及個人護理(Personal)分別佔44%及20%，家居護理(包括洗潔精、清潔劑等)佔17%，剩下的19%是源於寵物營養(Pet Nutrition)，此業務佔整體盈利亦達20%，主打品牌Hill's的收入於過往數年的organic growth有11至12%，而整間公司的升幅只有低單位數。Hill's在全球Pet Nutrition是主要品牌之一，於美國寵物診所市場市佔領先。

(溫馨提示：優質公司也要在股價低於合理估值，才值得投資)

簡志健，持證監會持牌人士，博立聯合創辦人/中原資產管理投資總監
執筆之時，筆者及其客戶沒有持有上述公司

20 Nov 2022 - 宏觀形勢「約定」集體改善後的看法

我們一直崇尚「由下而上」的投資方法，即以選股為核心，認為只要選出優質增長股，在合理估值下買入作出長線投資，只要選股成功率至少有六七成，長線投資便會有理想回報。

不過，全世界於過去一年發生了很多事情，令多年相對穩定的投資環境產生轉變，宏觀因素對股市的影響力大增，這是很多年未嘗過的狀況。雖然選股仍然重要，但是我們不得不考量宏觀因素，同時進行「由上而下」的分析，因為這些因素除了影響投資市場資金的數量及風險取向，從而改變公司的估值水平外，也影響個別公司的投資邏輯，令選股難度也提升。

我們現在會持續檢視不同宏觀因素，從而決定投資組合的現金水平，不明朗因素越多，現金水平越高，但再差的投資環境，也會盡量保留平均五成的持貨，因為如2008至2009年金融海嘯更為絕望的時候，股市底部往往是無聲無色出現，當大家都認為是安全時，股市會已從底部反彈了很多。另外，我們也會就著宏觀因素去決定投資公司的性質，好像如現時不明朗因素仍揮之不去時，會主力投資在過往經歷經濟高低起伏業績仍平穩增長的「複利增長股」(Compounder)上，若果宏觀經濟較為明朗，便會增加投資在高增長(High Growth)優質公司的比重。

宏觀因素其實可以有非常多，而我們現在聚焦檢視的包括以下這些，亦是市場普遍較關心的

– 美國通脹/聯邦基金利率/美國國債利率
– 美國經濟/就業狀況
– 匯率(主要看美元/人民幣)
– 中國經濟/防疫管控政策/行業管控情況
– 中美關係/中國對外關係
– 俄烏戰爭

恒生指數在今年10月下跌幅度及速度如世界末日般，中國二十大新班子在10月落實後，市場擔心中國未來經濟非發展重心，加劇市場的負面反應。可是，為何恒指11月突然又轉勢回升？首半月的幅度及速度更勝10月時的下跌？原因就是以上均因素碰巧集體改善。

首先，美國相繼公布通脹指標CPI及PPI皆回落及低於預期，令市場憧憬未來的加息步伐將放緩，停止加息的時間比預期早；同日，中國傳出開始研究逐步減少防疫管控，其後國家主席習近平首次公布「動態清零」20條優化措施；另外，人行及銀保監發佈支持房地產市場16條措施，解決優質內房短期融資問題；中國主要互聯網企業相繼公布業績，憑着做好成本控制，盈利大多由於預期，而中央媒體開始對被打壓多時的遊戲業務賦予正面評價；中美元首多年來首度會晤，市場憧憬越來越差的中美關係可以得到改善，國家主席習近平藉G20與各國領袖積極互動，加上先前德國總理親自率團拜訪中國，緩解中國與其他地方的緊張關係；俄烏戰爭方面，俄羅斯開始失勢，增加轉向和談的機會。

種種利好發展，是否代表所有宏觀問題就此解決？當然不是，若向極端負面方向想，俄羅斯也可以老羞成怒投核彈到烏克蘭，台海也可以忽然打起仗來，但以理性推論，市場先前擔心的主要宏觀風險暫時見底，至少向更差方向發展的預期見了底，10月恒指非理性下跌，當時市場想得很悲觀，現時因市場回歸理性而得以收復，是否就此將投資策略由防守轉向進攻？無人能持續成功預測短期走勢，但中長線言，我們認為仍需摸着石頭過河，繼續觀察宏觀因素是否持續向好方面發展，不過現時是可以樂觀一點，提升組合的持股水平。

簡志健，持證監會持牌人士，博立聯合創辦人/中原資產管理投資總監

15 Nov 2022 - 投資前需認清哪些風險？ (信報「財智博立」專欄)

「無風險」這三個字非常吸睛，難怪市場上有些推廣言語間會用「無風險」作招徠，但事實上世界上沒有投資是「無風險」的，在銀行做定期存款也要面對銀行倒閉風險，不過在金管局嚴密監管下，現時香港的銀行倒閉風險理應很低。還有，金融市場通常稱呼美國國債所提供的是「無風險」利息，但其實也得面對美國政府賴債風險，雖然發生的機會率也應更低吧。因此投資風險有高有低，可以說風險很低，但不會是「無風險」。

雖云在香港銀行做定期存款，或買美國國債風險很低，但也需注意資金流動性，低風險的其一條件是將投資放至到期，可是若到期前有需要動用，銀行定期未必可以取消，可以取消也會罰息；債券價格則會浮動，美國國債也沒兩樣，未到期沽出可能比買入價低。低風險項目如是，股票是中高風險投資，波動較大，買入後短期未必一定向上，好像遇正如現時多年未見的宏觀不明朗，縱使買入的是好公司，買入時估值合理，股價受氣氛影響仍會向下，或需守上一段時間，因此以良好資產配置的大前提下，放在股票投資的資金最重要是不會影響自己的生活，波動亦不會令自己有壓力，若果遇上逆境，也不需非理性以低價沽出好公司。

不過，市場不少投資項目其實風險不低，但卻被講成是「無風險」，事實上當風平浪靜時風險很低，但宏觀經濟不理想時風險卻有機一次過爆發出來。好像去年在金融零售界熱銷的保單融資，因為投資者嫌保單回報率不高，便借錢買保單，令以投入資金計的回報率變得很吸引，不過當中涉及借貸，低息環境下還可以的，但試想返回去年，又有多少人可以預測到今年通脹如此厲害，加息幅度如此高，因此當時會傾向相信是「無風險」。不過H+1.5%的借貸利率已由去年的1.5至2.0%，升至現時的4.5至5.0%，高過大部份當時保單的回報率，即是目標賺取的差價會由正變負，還未提那個回報率其實是分保證及不保證兩部份這個風險，即是若果不保證回報那部份比買保單低，負差價會更大。

過往一兩年實在有太多大家沒有估算過的事情發生，認為是低機率的事情卻最終實現，看看一直以為政府一定會救的高息內房債差不多沒頂，看看近日低風險投資者熱愛的熱門收息股兩個月股價可以跌兩三成，所以千萬不要抱著僥倖心態去做投資。做任何投資，首先要理清投資項目的潛在風險，然後認清自己可以接受的風險程度，做好整體資產配置，將適當比重的資金放在這個投資項目，知道潛在回報及資產價格波幅是和投資項目風險成正比(即從來沒有低風險高回報的投資項目)，便可心安理得去擁抱這個風險，去經歷資產價格的上升與下跌。

最重要的是記緊凡涉及借錢的，就算買入的是相對安全資產，風險會即時提升很多，若果還會被call margin的，完全沒有防守能力，風險更會以幾何級數提升。投資還是應該放在自己熟悉的範疇，我熱愛研究股票已超過25年，因此投資主力也放在股票，但我從來沒有試過借錢買股票，因為這個是我不想冒的風險，我清楚股票是中高風險投資，波動會較大，需要經歷當中的起落，包括大升與大跌，才可以修成正果，但借錢投資股票會令我失去持貨及防守能力，因此不會是一個選項。

簡志健，持證監會持牌人士，博立聯合創辦人/中原資產管理投資總監

3 Nov 2022 - 應否按樓套現做定期賺息差？是否真的有「無風險」投資？

數天前和朋友聚聚，他提到銀行職員最近建議他將供斷的住宅造按揭貸款套現(當然現造按揭樓加按也可以)，然後將資金做定期，賺取「無風險」息差，以現時H按封頂息約3.125%，港元一年定期利率4.5%，可賺取息差1.375%(4.5%-3.125%)，表面易明，不少人感覺是「無風險」，但是否真的「無風險」？

美國國債也不是「無風險」 

市場上有些推廣會用「無風險」作招徠，但事實上世界上沒有投資是「無風險」的，在銀行做定期存款也要面對銀行倒閉風險，不過在金管局嚴密監管下，現時香港的銀行倒閉風險理應很低。還有，金融市場通常稱呼美國國債所提供的是「無風險」利息，但也得面對美國政府賴債風險，雖然發生的機會率也應更低吧。因此投資風險有高有低，可以說風險很低，但不會是「無風險」。

需考慮資金流動性 

雖云在香港銀行做定期存款，或買美國國債風險很低，但也需注意資金流動性，低風險的其一條件是將投資放至到期，可是若到期前有需要動用，銀行定期未必可以取消，可以取消也會罰息，債券價格則會浮動，美國國債也沒兩樣，未到期沽出可能比買入價低。低風險項目如是，股票是中高風險投資，波動較大，買入後短期未必一定向上，好像遇正如現時多年未見的宏觀不明朗，縱使買入的是好公司，買入時估值合理，股價受氣氛影響仍會向下，或需守上一段時間，因此如先前文章提到，以良好資產配置的大前提下，放在股票投資的資金最重要是不會影響自己的生活，波動亦不會令自己有壓力，若果遇上逆境，也不需非理性以低價沽出好公司。

低風險環境可以隨時消失 

不過，市場不少投資項目其實風險不低，但卻被講成是「無風險」，事實上當風平浪靜時風險很低，但宏觀經濟不理想時風險卻有機一次過爆發出來。好像去年在金融零售界熱銷的保單融資，因為嫌保單回報率不高，便借錢買保單，令以投入資金計的回報率變得很吸引，不過當中涉及借貸，低息環境下還可以的，但試想返回去年，又有多少人可以預測到今年通脹如此厲害，加息幅度如此高，因此當時會傾向相信是「無風險」。不過H+1.5%的借貸利率已由去年的1.5至2.0%，升至現時的4.5至5.0%，高過大部份當時保單的回報率，即是目標賺取的差價會由正變負，還未提那個回報率是分保證及不保證兩部份這個風險。

說回今次的主題，即按樓套現做定期賺息差，現時H按利率H+1.3%，以一個月Hibor 3%計，即4.3%，封頂P-2.25%，以大銀行P是5.375%計，即3.125%，港元一年定期利率4.5%，可賺取息差1.375%(4.5%-3.125%)。不過，上一段的例子已給大家理解到，當回報是固定，但成本是浮動，成本上升其實是一個簡單易明的風險。現時，於美國聯儲局接連加息下，香港銀行有壓力將P逐步提升，封頂息也會持續上升，即息差有機會收窄，大家或會問P由現水平再加1.375%，令息差變0%的機會率有多大？

近年不少低機率的事情卻最終實現

現在或許覺得不大，但過往一兩年實在有太多大家沒有估算過的事情發生，認為是低機率的事情卻最終實現，看看一直以為政府一定會救的高息內房債差不多沒頂，看看近日低風險投資者熱愛的熱門收息股兩個月股價可以跌兩三成，所以千萬不要抱著僥倖心態，好像美國聯儲局局長剛剛在議息後，提到聯邦基金利率或會升至高於先前大家預估的水平。

認清風險，才可擁抱風險 

做任何投資，首先要理清投資項目的潛在風險，然後認清自己可以接受的風險程度，做好整體資產配置，將適當比重的資金放在這個投資項目，知道潛在回報及資產價格波幅是和投資項目風險成正比(即從來沒有低風險高回報的投資項目)，便可心安理得去擁抱這個風險，去經歷資產價格的上升與下跌。

最重要的是記緊凡涉及借錢的，就算買入的是相對安全資產，風險會即時提升很多，若果還會被call margin的，完全沒有防守能力，風險更會以幾何級數提升。

投資還是應該放在自己熟悉的範疇，我熱愛研究股票已超過25年，因此投資主力也放在股票，但我從來沒有試過借錢買股票，因為這個是我不想冒的風險，我清楚股票是中高風險投資，波動會較大，需要經歷當中的起落，包括大升與大跌，才可以修成正果，但借錢投資股票會令我失去持貨及防守能力，因此不會是一個選項。 

簡志健，持證監會持牌人士，博立聯合創辦人/中原資產管理投資總監

1 Nov 2022 - 當年怎樣渡過「金融海嘯」？ (信報「財智博立」專欄)

恒生指數自6月尾反彈至22419點起，隨後四個月累計跌幅達30%，這個自由落體，加上不明朗因素充斥的環境，令我想起十多年前的「金融海嘯」，恒生指數在2009年3月上旬見11345點底部，當時我還未入行，但已有十多年充實的投資經驗，經歷過1997年亞洲金融風暴，及2000年科網股爆破等金融危機。「金融海嘯」可算是金融界的「世界末日」，那刻不知何年何月才會復甦，查看當時自己的投資組合，仍堅持一半持股，並沒有如現在不少投資者般選擇遠離股市，因為我仍然相信股票及股市會如過往危機般，事過境遷後明天會更好。還有，股票投資其實是「資產配置」的其中一環，需一併去考量，我往往放在股市的資金佔資產是一個令我覺得舒適的比重，這個比重因人而異，最簡單是這筆屬中高風險投資的資金，無論升跌也不會影響自己的基本生活外需，亦不會令自己覺得有壓力。若果大家未能達此境界，便需檢視一下自己的資產配置，股市長期總有升亦有跌，遇上大跌市需要冷靜面對，不然很易做出錯誤決定。

事實上，當年股市最恐慌時，我的個人投資組合現金佔比51%，持貨包括風險相對不高的ETF及內銀股，但持股也貶值了35%。股市在2009年3月見底反彈，當年是股市好年，最差的一年其實是2008年，恒生指數全年下跌48%，而我的組合則跌了27%，雖然我是主力長倉投資，不用衍生工具對沖，不過現金較多下變相也是一種對沖，但組合持有股票下，於絕大部份股票股價下跌的大跌市，貶值是無可避免的，這時控制跌幅便是最重要的事情。恒生指數在2009年全年上升52%，而我的組合則升值54%，升幅相約，但因為2008年跌幅較小，基數較大，兩年計仍升值12%，而恒生指數同期卻下跌21%，控制跌幅是不少投資者忽略但重要的一點。

這個投資組合沒有變動下守了一段時間，結果待恒生指數反彈至14000點開始恢復買入股票，仍把握到2009年的升市，雖然這個是憑經驗的決定，事實上當時也不知道迎來的是升市還是跌市，那時市場對QE效果眾說紛云，仍有不少人認為是股市再大跌前的反彈，因此當時大部份人認為事過境遷，可以再買股票時，恒生指數已是20000點以上，再次引證股神巴菲特於2008年10月「金融海嘯」時的分享：「有一點是肯定的，股市在經濟和市場信心真正復甦以前，會有大幅度上漲。如果你等到那時候再買股票，那就已經錯過了最佳的購入時機」。

現時處境著實和當年相似，經濟何時重新振作，股市何時重新起飛，眾說紛云，有誰真的清楚。是次港股會沉寂多久，又怎知道，千萬不要高估自己對整個股市的預測能力，好像2009年初人人以為是金融界的「世界末日」，怎知卻不知不覺見了底部。

既然是不知道，現在應該怎樣部署？如先前提到，投資股票的大前提是做好「資產配置」，明白投資股票屬於中高風險，在資產中配置一個令自己覺得舒適的比重放在股票，當然不是胡亂去買，長線投資的也要在中長期合理估值下投資在好股票上，做好基本事情，便擁抱投資組合的上升與下跌，不要因心理因素動搖，因為無論升跌也不會影響自己的基本生活外需。

簡志健，持證監會持牌人士，博立聯合創辦人/中原資產管理投資總監