26 Mar 2013 - [PCM] 大時代更替

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以下為筆者週一在PC Market所發表的文章「大時代更替」。
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前週六到了「PCM科技峰會」作個支持，匿大的場地滿是人，可見香港人對最新科技渴求知識的熱情，但不知有沒有同道中人希望其中看看可否發掘投資機會。作為一個熱切的投資者，需無時無刻觀察身邊事物以發掘投資機會，以求做到「見微知勢」，但亦要取得整體生活的平衝，切忌走火入魔，本末倒置。

當天到場後先看看展出的4K TV，這亦是首次親身體驗4倍高清的超高畫質解象度，果然名不虛傳。電視機自Plasma TV出現打破襲斷多年的顯象管年代後，便一直推陳出新，接着便有LCD TV、內置機頂盒LED TV、3D TV、Internet TV，到了今年又有4K TV，對熱切追款的消費者，財政上的負擔可不輕，因始終不同於手機，電視銀碼較大，二手市場亦欠奉。不過，相比電視製造商，所受的壓力卻只是皮毛，科技日新月異，試想想若積壓舊款式，損失可以非常大，所以無論原材料入貨量、產量、生產線管理、銷售渠道管理及研發，每個環節也非常重要。國內最大電視機品牌之一創維(751)及TCL(1070)過去也曾於科技交替中把握不好而造成巨大損失，不過近年此方面處理較佳，盈利亦得以穩定增長，隨着國內經濟日益改善，持續的換機需求亦幫助不少，好像TCL亦明言看好4K TV將是另一增長動力。不過，中國品牌在國內銷售優異，價格始終是其一重要因素，但隨着日元近月大幅貶值，日本品牌的競爭力有所提升，或對創維及TCL的銷量有所影響。

在整條電視機製造及銷售產業鏈，相對銷售渠道所受的壓力最大，好像國內最大的電器連鎖店蘇寧及國美(493)，隨着網購在國內的光速增長，不少生意額已被專營網店銷售的如天貓及京東商城等槍奪，甚至由盈轉虧。好像國美的網絡銷售起步較遲，去年除加强自身網站外，亦透過收購望能加速增長，甚至擴展至非電器銷售，有順道發展如Amazon般網上百貨之勢，不過網絡發展速度太快，起步太遲已落後於人者，有可能將永遠失勢。除了電器連鎖店，百貨店亦被網購潮打擊不小，百貨股亦沒有了以往的光彩。隨着今年首二月國內社會消費量低於預期，進口亦只錄得低增長，內需增幅似比預期差，網購的光速增長，更顯得傳統銷售渠道斯人獨憔悴。 

(利益申報：筆者為持牌人士，於執筆時，筆者或相關人士或客戶，並沒持有上述股票)

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21 Mar 2013 - [PCM] 國內銀行股的估值陷阱

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以下為筆者週一在PC Market所發表的文章「國內銀行股的估值陷阱」。
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國內銀行股一直是小投資者至愛之一，原因有三。第一是內銀規模大加上以政府作後台，倒閉風險非常低，更因其如外國跨國金融機構般大得不能倒，若遇大問題政府必出來救駕；第二是投資入場費低，數千港元便可買入一手，加上息率平均四厘以上，防守性較強；第三是透明度相對高，管理層算是時常向傳媒披露集團近況，各大小投行報告亦積極跟進。去年至今，內銀股還增加了一個投資亮點，就是市盈率偏低，上升空間看似不錯。 

不過，市盈率(PE)偏低是否便值得投資，還需看不少因素。市盈率高低基本是和投資風險及盈利增長空間成正比。根據市場平均須期，內銀股的未來兩年每股盈利平均每年複式增長仍為單位數百份比，比以往兩三成增長明顯降温。以建設銀行(939)為例，2007年及2008年的每股盈利按年增長分別為58%及39%，2011年跌至27%，去年全年業績尚未公佈，但市場預期增長只有13%。再看2008年股價所反映當年最高PE為16倍，接着數年此數據分別為14倍、12倍及9倍，可見市場的PE估值隨業績增長放緩而下降，而這卻是投資陷阱所在，因投資者甚至投行報告往往以過往PE水平作為現時估值的參考，當每股盈利年年增長但市場估值年年下降，這個陷阱便更大，踏中的機會亦較易。以建設銀行為例，若以2008年至2009年的PE水平作參考，估值PE可為15倍，其2010年每股盈利為$0.66，那目標股價應達$9.9，但結果那年最高股價只達$8水平，而大部份時間則徘徊在$7左右。國內銀行股雖是小投資者至愛之一，但計及派息，如建設銀行股價雖自去年7月見底後大幅上升，但拉長股價圖來看，亦只是返回2011年初的水平，對一隻每股盈利持續每年上升的股票來說，股價表現絕對不及格，亦難怪不少投資者仍有蟹貨在手。當然，估值陷阱的另一面卻是個機會，若投資者能把握到市場對內銀股估值重新上調的機會，回報會是非常可觀，不過事實上時機卻不易把握，過往數年心存此憧憬的投資者，無論找上無數個藉口，卻大多敗興而返。 

說回內銀股的投資風險，過往數年一直困擾着估值上調的因素包括2008年四萬億救市衍生的地方債、去年開啟的利率自由化政策、房地產相關貸款風險、浙江等地私企倒閉潮等，不過這些業已反映在現時的股價上。現在，市場較擔心的是理財產品的隱藏危機，而政府審慎調控市場資金水平，亦着着限制信貸的增長空間。中長期來說，行內人則較擔心金融脫媒對內銀的負面影響，當企業繞過銀行直接在資本市場融資成為趨勢，內銀的盈利空間亦將受損。 

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21 Mar 2013 - [見微知勢] 投資「殼」股！

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今天以「投資「殼」股！」為題，提到「今天和大家談投資「殼」股，不過請別想錯邊，以本欄風格，理應不會教大家投資沒有理想業務而等待賣殼的股票，只是剛巧...」

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19 Mar 2013 - [香港經濟日報「投資理財週刊」] 引君入甕

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以下為筆者本週一在香港經濟日報「投資理財週刊」所發表的文章「引君入甕」，提到「現處去年全年業績公佈高峯期，先前資金曾藉空槍期，不理好醜，只消說個故事，製造憧憬以炒高股價，聰明錢知此非真象，趁業績見光前散水。不過業績見光後，可有另一玩法......」。
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現處去年全年業績公佈高峯期，先前資金曾藉空槍期，不理好醜，只消說個故事，製造憧憬以炒高股價，聰明錢知此非真象，趁業績見光前散水。不過業績見光後，可有另一玩法，好像ASM太平洋(522)，下半年業績比上半年更差，派息亦非理想，管理層亦未有交出來年形勢逆轉的說服性言論，公佈翌日股價卻反彈2%，其後隨即輾轉下跌，上週四更因大股東配股而股價大跌11%。筆者特意觀察不同公司公佈業績後數天內的股價變化，發現此非單一個案，似有心人引君入甕，如建滔化工(148)及建滔積層板(1888)，若於業績公佈後一天內因股價大升而誤會市場看好其前景而追入，便正好摸到了短期頂部。 

當然，表面業績不理想的公司，公佈後股價卻大升，並不一定是陷阱，那要看是否源於下半年業績的否極泰來。像味千(538)全年純利倒退55.9%，純利率更由11.4%劇跌至5.1%，不過拆解業績一看，上半年純利按年倒退82%，下半年卻按年上升15%，純利率則由上半年的3%回升至下半年的7%，股價反彈實有依據。反觀中國利郎(1234)全年收入、毛利、經營溢利及純利分別按年上升3.2%、6.5%、0.8%及0.6%，可是下半年卻分別按年倒退8.5%、8.1%、20.0%及11.6%，業績明顯比上半年惡化；另外，存貨及貿易應收款項增幅比收入大，現金循環週期更由43天大增至82天。這樣的業績，加上管理層更明言下調銷售目標，行業要到明年才有機見底，股價卻於公佈後上升，若非另一引君入甕案例，資金應是衝着那高達9%的現價息率而來，不過負債比率由0%增至18.6%，借貸目的似用來派息，是否有點本末倒置？不過更本末倒置的是，投資者只為着高息而買入某隻股票，卻妄顧其業績及前景。投資前景未明的高息股，和買入回報有限、風險無限的股票掛鈎票據(ELN)實只差一線，回想年前若因高息買入中國公路股，而不理會其正被減低物流成本的政策而影響收入，那賺息蝕價的過程是可以很痛苦的。

因某一隻股票受市場追捧，投資者便傾向發掘當中因素，若發現另一股票亦有相同因素如處同一版塊，便聯想到此股票亦應受惠，不過相同因素發生在不同公司，起到的化學作用未必一樣。好像天虹紡織(2678)及魏橋紡織(2698)同為紡織版塊上游企業，前者公佈業績後股價升不停，看過報告，亮點在於藉海外生產基地及提升較便宜的海外棉花使用量而降低成本，增強在國內市場的競爭力；後者股價跟升，是否有着相同的成功因素，還是其他，投資者需深入了解。就如佐丹奴(709)股價強勢在於優異存貨管理，處同一行業的I.T.(999)存貨卻清不完，股價只好彈完散。

投資者若不想被引君入甕，或誤中副車，還得看公司最基本的業績，不然縱使股價短期上升，也難於持久。

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18 Mar 2013 - [見微知勢] 見通達集團(698)管理層後的評論分析

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今天以「見通達集團(698)管理層後的評論分析」為題，提到「通達集團(698)於去週四晚公佈去年全年業績，即作了基本分析，產生了一些疑問，週五便參與集團的分析員午飯聚餐，主席及行政總裁王亞南先生及另外兩位要員一同出席，可對業績加深了解，以為疑問找出答案。筆者歸納了個人分析及聚會得着，和大家作個分享...」

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