18 Dec 2023 - 迎接AI PC元年的來臨 (信報「財智博立」專欄)

Microsoft(MSFT)執行長Satya Nadella近日把中央處理器(CPU)和神經處理單元(NPU)的組合稱為「新系統架構」，將為Notebook PC和 PC 用家提供由人工智慧(AI)驅動的 Windows 11 體驗，PC可謂進入另一個階梯。另外，台灣 Notebook PC代工龍頭，廣達董事長林百里預期，2024 年將會是人工智慧個人電腦(AI PC)元年，PC 市場或會出現換機潮。

人工智慧大型語言模型(LLM)將會是個人、企業及公共三種型態共存的混合式AI，這概念與當前公有雲、私有雲及混合雲架構相通。公共大型語言模型由於未受個人資料進行訓練，自然無法提供個性化回答及符合用戶喜好。當個人大型語言模型部署於個人如PC般的智慧設備上，不但可以如公共大型語言模型透過對話回答疑問及創作內容，更能精準預測用戶需求並自行尋求解決方案。除非用戶授權，個人資料不會分享到公有雲，以保障私隱與數據安全。

目前大家可以在PC上運作AI應用，不需要很特殊的硬體規格，因為AI應用運算是在雲端上完成。現在提到的AI PC，是指預期將來會有非常多AI應用，會特別需要在終端進行AI運算，不再透過雲端。若果PC本身有能力完成很多複雜的AI應用，便需要搭載特別針對這個使用情境所設計的高階晶片。

調研機構Canalys 預測，AI PC最初使用者將僅限於進行特定業務功能和精通技術的高級用戶，他們需要強大的硬體來運行密集的AI工作。但在未來五年，經過微調的大型語言模型 和AI工具市場(Marketplace)的出現，以及由AI整合定義的作業系統(OS)，將推動AI PC的普及。Canalys 預測，因為第二代AI PC 與預測的PC更換週期相吻合，AI PC銷售將在 2025 年加速，滲度率將增加至37%，自此成為主流；到 2027 年，60% 的 PC 將具備AI功能。

AI PC何時明顯發酵的關鍵，在於終端使用者對於AI應用的接受程度及使用程度而定，若沒有出現雲端運作更有效益的殺手級應用出現，可以鑲嵌進個人生活與工作情境，讓用家找到依賴AI的理由，不然無法期待AI PC可以立即爆發。Microsoft能否成為推動者？

Microsoft於2023年10月尾宣佈，開始推出Windows 11 PC作業系統的重大更新，將包含「Copilot」的生成式AI聊天機器人，為用戶操作作業系統功能，並在網路資訊的協助下回答問題，在AI PC競賽中加強軟體攻勢。Microsoft 計劃在 2024 年 6 月推出全新的 Windows 12 作業系統，並將整合大量的AI運算技術，包括語音識別、語音控制、自然語言處理、圖像識別、機器翻譯、預測性分析等，這些技術將使 Windows 12 更加智能和易於使用，例如用戶可以使用語音控制來操作電腦，或使用自然語言處理來查找訊息。

留意AI PC仍在發展初階，未來仍有很多變化，大家若有興趣可繼續留意相關新聞及相關公司動向！

簡志健，持證監會持牌人士，博立聯合創辦人/中原資產管理投資總監
執筆之時，筆者及其客户持有Microsoft(MSFT)

4 Dec 2023 - On昂跑濶步向前衝 (信報「財智博立」專欄)

因為運動及潮流品牌是投資研究目標範疇之一，所以外出時都會留意其他人的衣着及鞋款。過去一年行街或跑步，間中都會見到有人著對鞋，底部位置有好多個窿，遇到的頻率亦越來越高，而這些窿窿鞋多數是屬於新興運動品牌On(昂跑)。On是由三屆世界鐵人三項冠軍的瑞士人Olivier Bernhard和兩位朋友在2010年創立，目標是想要徹底改變跑步的形式，令跑步更愉快。品牌定位主要鎖定在「運動機能」領域，對「不跑步就不對勁」的重度跑步愛好者有強烈號召力。公司願景是「成為最優質的全球運動服裝品牌，以創新、設計和永續發展為基礎」。公司以On Holding(ONON)在2021年尾上市，除了基金股東外，知名投資者還包括「瑞士國寶」經典網球員費達拿，他亦是最重要的品牌代言人。

On鞋建基於以標榜猶如在雲端跑步舒適感的專利「CloudTec®雲端緩衝系統」，主要於著地的時候吸收抵消垂直衝擊力，與容易導致跑步時疼痛的水平衝擊力，並且積聚動能，能夠達致「輕盈觸地、穩定起步」的效果，並減輕重量，因此跑者於得到足夠緩衝的同時，不會有笨重的感覺。On以跑步鞋起家，並持續開拓更多不同功能的市場，包括行山、訓練、網球及受眾最廣的日常生活。公司為擴濶市場寬度，也重視結合功能及潮流兩個元素，和LVMH旗下Loewe合作的聯乘鞋大受歡迎，一而再再而三推出市場，是一個很成功的示範。

公司仍處昂跑濶步向前衝的高增長階段，2019年至2022年收入每年平均複式增長67%，毛利每年平均複式增長70%，毛利率由54%提升至56%。2023年首三季，收入按年升58%，毛利率增至59%，源於折扣銷售佔比減少、直營佔比增加、航運費用下降等。2022年純利開始錄得正數。營運現金流則於2021年錄得正數，不過在2022年再度錄得負數，主因存貨增長較多，存貨周轉天數由2021年的147天，升至2022年的180天，雖然此為整體體育品牌面對的情況，但仍然是需要注意的風險因素。幸好，負債比率於2023年9月約19%，屬偏低水平；另外，2023年首三季營運現金流已經回復錄得正數。

On 為2026年訂下目標，全年收入將較2023年增加一倍；毛利率將提升至60%；並將調整後EBITDA利潤率由2023年的15%提高至 18% 以上。公司亦為2026年後訂下長期目標，包括收入每年增長20至25%，調整後EBITDA利潤率超過20%；另外，中國收入佔整體超過10%等。

On Holding於2023年11月市值約9億美元，和Puma並列全球體育用品品牌第五高市值公司，落後於Nike、Lululemon、Adidas及安踏。若以2023年11月平均股價$28計算，市場預期2023年及2024年市盈率分別為48及34倍，預期2023年至2025年每股盈利平均每年複式增長40%。相對其他運動品牌的估值水平，公司若果可以維持明顯較高盈利增長，現時估值亦非不可接受。跟據On提供資料，品牌認知度在全球很多體育及潮流服飾主要市場仍然偏低，品牌仍在初步發展階段，加上仍持續開拓不同運動範疇，未來仍有很大發展空間令生意可以持續維持較高增長。

不過，需知道消費者的口味轉變不易把握，競爭者亦隨時出現，七八年前曾經如日方中，被市場無限看好的Under Armour(UA)也在市場預期不到下業績反轉，股價大跌，因此若果以高估值買入消費品牌，大家仍需密切留意增長元素及競爭環境有否變化，無論做生意及投資市場，皆沒有理所當然。

簡志健，持證監會持牌人士，博立聯合創辦人/中原資產管理投資總監
執筆之時，筆者及其客户没有持有上述股票