16 Mar 2019 - [經濟一週「博立群股」] 安踏體育(2020)業績公布後的投資價值

安踏體育近年主力發展成多品牌企業，策略是「單聚焦、多品牌、全渠道」，除主品牌安踏及正高速增長的FIlA外，還有Descente、Kolon Sports、Kingkow等，現正牽頭收購芬蘭運動品牌Amer Sports，旗下品牌包括法國專業級越野跑步用品品牌Salomon、運動手錶三大品牌之一的Suunto及加拿大戶外裝備高級品牌Arc'teryx等，從事相關運動的不會覺得陌生，現已得到所有國家的反壟斷批准，收購過程順利，估計短期內會有結果。收購會對每股盈利有正面影響，惟短期提升不大，但可為安踏逐步發展成全球主要運動品牌集團而鋪路。

安踏品牌於2018年收入按年增長20%，佔整體約60%，管理層預期今年增幅約15%。FILA品牌於2018年收入按年增長90%，佔整體約35%，當中FILA/FILA Fusion、FILA Kids及網購按年增長分別為70%、100%及200%，銷售額分別佔FILA品牌的75%、10%及15%，管理層預期品牌今年增幅約30%。

看2月尾公布的業績，全年收入按年升44%，毛利及純利分別按年升54%及33%，上下半年升幅相若。毛利率全年上升，惟下半年較低， 純利率全年下跌，則主要由於錄得淨匯兌虧損，而2017年則錄得淨匯兌利得。另外，銷售開支佔收入由一年前的22.8%升至27.1%，也有負面影響。現金循環週期及營運活動現金流仍維持健康，淨現金提升，不過45%的全年派息比率較以往70%水平低，下半年計更降至近30%，管理層提到始終收購Amer Sports的規模較大，未來亦會降低派息比率到至少30%，但到適當時候再作出提升。

業績公布後股價走勢理想，市場預期今年每股盈利亦提升至1.885元人民幣，雖然業績有不理想地方，但市場反應似乎暫偏正面。我會以27-28倍市盈率作目標估值，現時預測今年估值區間在$34.4至$60.5，合理估值為$47.4，今年股價最低見$33.6，低位或已出現。$60.5的今年目標價明顯比投行平均估算高，支持此較高估值的原因包括過去兩年最高市盈率分別是26.5及28.3倍，市場預期每股盈利增幅仍有23%，維持過往數年的較高水平；另外，市場看好同業李寧(2331)轉型成功，其預期今年市盈率亦已超過有25倍。現時投資安踏體育面對的風險是中國經濟不振及收購Amer Sports出現暗湧。 

(利益申報：筆者為持牌人士，於執筆時，筆者或相關人士或客戶，持有安踏體育(2020))