29 Oct 2006 - 香港股市已斷為三層；投資市場短線可給任何投資者食飽參翅肚，長線卻沒有免費午餐

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2006年1至9月瀏覽人次：70,000

大市於中國工商銀行(1398)上市日氣氛最熾熱時單日轉向，中國金融股全面下跌，樂觀說是資金換碼中國工商銀行(1398)，不樂觀說就是資金趁此套利，暫時撤退。

最近港股已分為三層，包括

(1) 有良好業績及有良好慨念的強勢股，包括中國金融股、中國地產股、中國消費股、中國移動(941)、利豐(949)、思捷(330)、富士康(2018)等，越大越升，越升越唔信，越唔信越有

(2) 有良好業績但沒有良好慨念的弱勢股，包括一眾工業股，本地零售股等

(3) 沒有良好業績及好像又沒有良好慨念的炒股，只需看看最近一週每天的二十大升幅股便隨處可見

本港股市於去年尾升至今年五月時，此三類股票差不多全面上升，當時大小户都很易贏錢；但是市場短線可給任何投資者食飽參翅肚，長線卻沒有免費午餐，長線贏錢的都是有實力有經驗並付出努力的投資者，大家回顧一下1997年及2000年的股市便知此話何解；結果由五月初開始大市全面回調至六月中，細價股調整尤其明顯，但此一嚇已窒礙了投資者的熱情，鎖死了跟風的小投資者(Free-Rider)的資金。

從六月中開始，第(1)類股票見底回升，一直保持強勢至現在，亦令恒生指數突破歷史新高，但是期間第(2)、(3)類股票持續弱勢，Free-Rider因資金繼續被鎖而大部分未能分享此次至今長達4個多月的升浪，這亦是筆者覺得此升浪頗為健康並持續入貨並採取「Buy & Hold」策畧的原因。

但最近筆者發覺市場開始熱炒第(3)類股票，而第(1)類股票的股價亦越升越過份，所以筆者開始覺得大市有暗湧，預期大市可能走勢會是

(1) 第(3)類股票上升釋放了之前被鎖的資金，第(2)類股票也抬頭，大市全面上升
(2) 大市短期調整，歇一歇，中長期再踏升軌，此時第(2)類股票應會有運行，大市才全面上升

筆者傾向選擇走勢(2)，若然這樣，大市有可能於2007年第二、三季全民皆股，形成泡沫並於第四季爆破；這絕對是筆者為配合10年一度10月股災的主觀預測，但市場好像很配合......

筆者於$3.53追入3,000股中國工商銀行(1398)；另外，買吓買吓，筆者越買越多貨，越來越難管理，再加上筆者上述預期，所以決定繼賣出部分中國人壽(2628)後，再清少少貨，包括

震雄集團(57)：$4.12買入，$4.33沽出
偉易達(303)：$40買入，$39.25沽出
鴻興印刷(450)：$4.28買入，$4.29沽出
AEON信貸(900)：$5.97買入，$5.8沽出
富士高(927)：$1.84買入，$1.71沽出
理文造紙(2314)：$13.48買入，$15.78沽出

當中有賺有蝕，為投資組合增加$4,000盈利

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27 Oct 2006 - 少了10,000股，幸好還有5,000股！

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中國工商銀行(1398)暗盤價$3.5-$3.6，以2007年預期市賬率計，與建設銀行(939)，但若升至交通銀行(3328)的手平，有見$4。招商銀行(3968)剛公佈季度業績遠超預期，火上加油。

筆者昨天談到因不小心而錯失抽到10,000股的機會；其實筆者此次用多渠道認購，另外成功以非孖展抽到5,000股，但少了10,000股就是少了10,000股，痛定思痛，今天仍考慮於暗盤價附近分段追貨。

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26 Oct 2006 - 中國工商銀行(1398)未上市已損失慘重，今年真的沒有抽新股運

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中國工商銀行(1398)公佈「抽獎」結果，雖說不能一人一手，但筆者覺得派得不錯，很益散户。筆者跟據中國銀行(3988)的招股派發結果作參考而用孖展認購250,000股，利息大約$580，目標抽到3,000股，每股平均成本$3.27，首日目標$3.68，首天預期賬面賺$1,230。結果今天公佈竟然分得10,000股，每股平均成本只是$3.13，首天目標賬面賺$5,500。不過 ......

筆者今次滿腔熱誠於週二晚於網上發指令認購，因孖展週三下午才截止，所以延至週三早上才過足錢到有關户口，結果就出事，事後才知應要下孖展當天已需足夠資金，可惜為時已晚。但因想到只是損失賺一千幾百機會就算了，怎知 ......

筆者抽新股多年，白表黃表網上認購孖展不計其數，好像從沒犯過錯，今次竟於這重要時刻犯錯，真的發股瘟；筆者今年真的沒有抽新股運，每逢抽新股，派4,000至6,000股只抽到4,000股，派2,000至4,000股只抽到2,000股，有機會分2,000股的結果就分不到，今次更加 ......

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23 Oct 2006 - 散户「旺丁不旺財」；上週突破52週新高股票慨談！

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今天到銀行入票，見股票機擠滿了人，問一問樓面的股票經紀最近生意應蠻好，不出筆者意料，答案是「旺丁不旺財」，散户比前多了，但不是太多人贏錢，因升勢不全面，只集中在某些股票；散户大多越貴越不買，專吼細價股弱勢股炒落後，結果未能分享近期升幅。此答案亦為大市縮影，亦引證股市離瘋狂還很遠，泡沬還未形成，就算下跌亦只是正常調整，仍可考慮趁低吸納。還記得筆者於上週四的節錄嗎？

「市場看得太淡太保守，現時與90年代中期相似，但環球整體經濟卻好得多！」

今天筆者沽了2,000股中國人壽(2628)，股價實不便宜，沽出四成持股，為投資組合套現$11,000盈利，尚留守3,000股。

昨天談了一些上週突破52週新高股票，今天續談

一批中國地產股及建築股
中國海外(688)、世茂房地產(813)、安徽海螺(914)、中國建築(3311)、中國建材(3323)等中國地產股及建築股破新高，曾熱炒但冷落多時的寶業集團(2355)集兩家所長，保守估計目標價$11 (註：筆者今天本有意買入，可惜裂口上升，升$0.64收$10，所以決定等一等)

廣州廣船(317)、富士康(2038)
筆者仍經常犯着錯誤，就是局限了自己的思想空間；大户要買「起」某隻股票，是可以很「天馬行空」的，我們需要接受無理的假設，才可賺多一點錢；所以筆者仍留守3,000股中國人壽(2628)，去期待大户的「天馬行空」

中海化學(3983)
優厚潛質漸被發掘，真正價值正被釋放，筆者的目標價已由$3增加至$4以上，樂觀估計是$4.88！

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22 Oct 2006 – 再談從Momentum選股

牛氣沖天，「破52週新高股」再成為值得参考的資料，前週一提及的光大控股(165)，筆者本對其興趣不大，但見股價慢慢上升，屢創新高，似密密收貨，曾有買入衝動，奈何信心不大沒有買入，結果上週公佈了人所共知的分拆光大銀行計劃，股價三天大升30%！(亦引證香港股票市場怎會有效率，人所共知的消息公佈後股價仍可大升！)

另外，前週一亦提及中海發展(1138)破52週新高，會否代表一眾航運股走出谷底，結果上週太平洋航運(2343)接棒，加上波羅的海乾貨指數(Baltic Dry Index)由今年6月至今升了7成，似乎大家要開始留意東方海外(316)等航運股的表現。

筆者再深入探討，把Momentum股分為三類，分別為(1)持續向上股、(2)回肚再上股及(3)調整待上股

持續向上股
近期香港股市牛氣沖天，「持續向上股」俯拾皆是，留意每天「破52週新高股」便可找到；近期比較可以留意的是光大國際(257)，此股打環保慨念，但有關業務透明度不高，雖有盈利但無從找尋預測數據作估值，信只信其股價持續上升，雖間中有調整但Momentum卻很強；但買入「持續向上股」的風險是容易高位入貨接火棒，尤其是光大國際(257)這類慨念大於實際的股票，嚴守止蝕是不二之選。

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回肚再上股
有些股票忽然急升，破52週新高股後一時無力再上，或因消息通天太多投資者參與而暫時震倉散貨，向下調整到某個價位後又重拾旗鼓，無聲無色向上嘗試再攀高峯；這類股票因已從高位調整，買入時風險降低，另外亦因市場注意力消失而有心人士較願意炒上。

博智國際(1149)中期業績增長理想，公佈後由$0.5大升至$0.8後回落，$0.6得到支持後再升至$0.7，配合成交，現價計預期PE只3.5，有人炒上的話還有很多上升空間。隆成集團(1225)亦於公佈中期業績理想後急升至$1.2，回落至$0.83多後再升回$0.93，以預期PE10計股價可見$1.4。

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調整待上股
有「回肚再上股」的初期徵狀，但仍處回落階段，再上Momentum未現，惟已跌至50天平均線支持往，可嘗試提早搏反彈；其士科技(508)於上月急升至$3.42後回落，現價$2.81，為50天平均線，有興趣可搏反彈。

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若果純從Momentum選股，風險不小；若選有Momentum加上有基本因素兼現價不高，值搏率便較高。無論如何，止蝕仍是不變定理。

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19 Oct 2006 - 一篇值得參考的訪問

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筆者最近相繼錯失了買入光大控股(165)及中國糧油(506)的機會，等等等只因信心不大，結果兩位都突然公佈好消息而單日上升15%至20%。光大控股(165)及中國糧油(506)都是成交大的熱炒股，其實兩單好消息市傳已久，但公佈後仍能大幅上升，香港的股票市場又怎能稱為有效率？

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本週閱報有一篇訪問，一些內容值得參考，現節錄如下

投資市場有句名言，超過90%的投資者都是輸錢，可見能夠拋開世俗眼光才能賺錢！

當大部人想法一致時，那個想法就是錯的！

市場看得太淡太保守，現時與90年代中期相似，但環球整體經濟卻好得多！

成功必須有遠見，每天跟着市場改變的投資者終會輸錢！

自己的知識一定要高才可不依賴別人的資訊！

市場癲上，就沽貨；市場癲落，就入貨！

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16 Oct 2006 - 上週突破52週新高股票慨談！

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筆者的投資組合以$1.84買入富士高(927)；另外，金屬價格止跌回升，有興趣「人棄我敢」的可買入中國鋁業(2600)。以下為上週突破52週新高股票慨談

匯豐控股(5)
股價再破新高，筆者的目標價是$175

一批中國消費股
永恩國際(210)、宜進利(304)、寶姿(589)、恆安國際(1044)、蒙牛乳業(2319)、百盛商業(3368)，新宇亨得利(3389)自年中回落後，上週發力再創新高，中國消費股強勢再現！

浩倫農業(1073)
浩倫農業(1073)忽然急升破新高，相類股超大現代農業(682)自買入資源股偏離主業後低企，但自9月初低位回升，從$4升回$5，「偏離主業」事件淡化後，有力回試更高位，現價不貴

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15 Oct 2006 - 投資除了着重結果，也得注重過程！

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投資組合10個月回報終於突破40%，雖大幅跑贏恒指的同期20%升幅，但只能和國企指數的同期升幅看齊，不算特別理想，因為買入恒生H股指數ETF(2828)也可達到同一回報，幹嗎要浪費精神作研究分析？話說回來，投資除了着重結果，也得注重過程，從自我研究分析可增強自己的投資知識和意識，有興趣者更可樂在其中，最重要的是能從每一個成功及失敗個案中領悟出道理，去幫助未來作出更成功的決定，得到更好的回報。

例如買了一隻股票，跌了10%後止蝕了；有些投資者頭也不回便將套現的資金再買入另一隻股票，只認為自己又一次運氣不好，有些則會反省一下是否買錯了股票，是否再一次被報紙或朋友的所謂貼士騙了，買對的話是否買貴了，下一次不追貨待回肚才買入又如何；長遠來說，勝利將歸於後者！

過往十一年，筆者從投資股票中除鍛鍊了自己的一套投資哲學外，亦大大增強了自己看事物的深度和闊度，能從多個層面去分析企業行為，培養獨立思考，避免人云亦云；另外，筆者亦對各行各業的知識及運作模式加深了解，對自已的工作及處事亦獲益良多！

筆者成功於適當價位買入AAC(2018)，現計劃現價買入同類股富士高(927)，目標價$3以上；另外，亦對宜進利(304)虎視眈眈，近月中國消費股重拾升軌，靜了一段時間的永恩(210)、恒安國際(1044)、蒙牛(2319)、李寧(2331)等股價屢創新高，預期PE達30高位。宜進利(304)雖有製造手錶部分，但投資者已因其大力發展中國手錶零售而將其當為中國消費股來炒，打個折讓，以預期PE達25來計，股價可達$7.5。

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10 Oct 2006 - 從影響商品價格的因素談近期商品價格走勢

最近商品價格持續下跌，越來越多分析家認定由2001年開始的商品牛市已正式結束，商品即將步入熊市；究竟先前預計商品將長升長有(以Jim Rogers為首)，牛市將持續十數年的的基本分析是否「忽然」消失？筆者嘗試以影響商品價格的因素逐點分析這個問題。

影響商品價格的因素主要分四類，分別為供求關係、資金追逐、資金流動性及風險溢價。

供求關係
(世界儲藏量) 因2001年前商品持續跌了十數年，企業都減少投資開採商品，以至2001年後的供應追不上需求；金屬礦仍有出賣，只是發現金鑛後還需數年時間開採，但卻屬於不可替代商品；石油資源越來越少似是不爭的事實，煉油能力又不勝負苟

(國家戰畧儲備) 每個國家都會戰畧性對商品，尤以金及石油作儲備；美國的石油儲備往往影響油價走勢，最近則因此儲備量高企而令油價受壓，但這指標於過去一年好壞參本；歐洲國家央行每年都會沽出一定數量的金，為市場帶來沽壓，今年的沽金限期剛過；而期望中國將增加金及石油的戰畧儲備會為商品價格帶來一定支持

(再生能源的供應) 自石油價格於過往數年急促上漲，市場對再生能源如乙醇、太陽能、風力發電等的需求日益熾熱，對開發及開採再生能源的投資也越來越多；但不可否認是事實是再生能源還需要數年甚至十年的時間才能佔全世界的能源需求的一大比重，現時對油價只能產生心理影響

(世界經濟發展) 過往數年，世界經濟發展良好，中國印度的急促增長對商品產生強烈訴求；日本經濟谷底反彈，歐洲也不差，美國因先前的低息政策致使經濟增長理想，樓市欣欣向榮，市民消費持續旺盛；但美國因接連加息終使樓價受壓，世界開始膽心美國這最大收口國經濟下滑而影響全球；不過，美國最近發表的經濟數據仍是好壞參本，硬着陸還是軟着陸言之尚早，不過停止加息卻對經濟起了支持作用

(通脹) 在通脹下，商品需求會上升；現時很多國家仍處於温和通脹

(美元匯價) 過往數年，美元跌，資金為保值甚至增值而投入商品市場；最近美元稍強使商品價格受壓，但美元於停止加息甚至預期減息下需求將減少，加上財赤貿赤雙赤問題還未解決下美元中長線上升空間將有限

(OPEC的產量) OPEC即石油輸出國組織(Organization of Petroleum Exporting Countries)，定期開會操控石油產量，最大目的是使石油輸出國盈利最大化，其次才是平衡世界各國利益；最近石油價格下跌，有些OPEC成員國即嚷着要減產

(天氣變化) 去年颶風襲美採油設施使油價上升，最近天氣不佳使美國佛羅理達州橙失收，使橙期貨價上漲，可見天氣對商品價格有一定影響；最近世界天朗氣清使油價失去炒上藉口，但冬天將至石油需求又見回升

資金追逐
隨着商品價格於2001年谷底反彈，能源及商品基金日益受歡迎；退休基金除股票債券外亦開始投資商品；商品Exchange Traded Fund (ETF) 的推出使投資者跟商品跟買盈富基金(2800)般容易，事實上先前黃金ETF的推出當推升金價；這些在在增加了市場對商品的需求

商品的波動性亦吸引了對沖基金的注現，對沖基金的加入更加劇了商品的波動性，前些時商品價格高企一部分原因要拜對沖基金的支持，可稱為「對沖基金溢價」；但剛剛有對沖基金炒天然氣期貨輸至差點倒閉，接着的骨牌效應看到對沖基金不斷減持好倉，成為近期商品價格下跌的主因，「對沖基金溢價」似乎已變成負值，有點超賣

資金流動性
先前零息日元衍生了「日元Carry Trading」，即借低息日元去投資高回報產品，為商品購買了提供資金；日息加25點子後，市場開始擔心Carry Trading資金不再，又似言之過早，日息就算再加，還需一段時間才會使Carry Trading 消失；事實上，先前歐美國家的低息及寬鬆貨幣政策，提供了不少資金支持商品價格上升

風險溢價
有說石油的「風險溢價」值10至20美元，亦不為過；「風險溢價」源於投資者對全球地緣政治的迷惘，北韓核試，伊朗不受控，尼日利亞反對派對石油設施施襲、恐佈活動的陰影等，着實增加市場對商品的需求

筆者之前曾引述Jim Rogers所言，說商品的週期達15至20年，經歷之前十數年大熊市，從2001年開始的升市可至2016年，但參照過往大牛市，上升軌中仍會有很大幅度的調整。從近期影響商品價格的因素，商品其實存在很大實質需求，價格下跌只是「風險溢價」及「對沖基金溢價」相繼暫時消失。若商品價格再跌，實盤將出來支撐大局，再加上「風險溢價」及「對沖基金溢價」隨時重現，客觀來說，大家不應如現時市場普遍分析般對商品價格過份悲觀！

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9 Oct 2006 - 上週突破52週新高股票慨談！

上週突破52週新高股票非常多，筆者惟有選一些特別的來談

匯豐控股(5)
股價終突破過往半年屢試不破的阻力；匯豐控股(5)PE只是13，相對其他本地銀行股的平均PE15，以其質素還是很抵買；但匯豐控股(5)貴為國際銀行，股價卻受Citigroup股價及PE低企(PE為10)而受壓；但當大户要將其炒上，又會當其本地銀行看待

上週，東亞銀行(23)、工銀亞洲(349)、中銀香港(2388)等都突破52週新高，其他本地銀行股一直走勢也不錯，股價原封不動多時的恒生銀行(11)的管理層真的要為股東交出功課！

光大控股(165)
最近受多方追捧，股價走勢亦對板，可密切留意其走勢及新聞； 同系光大國際(257)亦再被炒上

中國國航(753)
繼續如其他航空股般受惠油價下跌，突破新高日卻全日低位收市，短期走勢不佳；另外，中國電力股如華潤電力(836)、華能國際(902)等走勢近似，股價回落後需整固

理文造紙(2314)及玖龍紙業(2689)
高增長猶如中國內銷股，龍頭中國內銷股PE達30-40，此兩隻預期PE20左右，應還有上升空間

I.T. (999)
本地零售股除周生生(116)外走勢最佳，筆者越來越看好其全球擴充潛力，密切留意；不知是否春江鴨已在收集

筆者的投資組合最新走勢如下

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5 Oct 2006 - 投資組合檢討

筆者的投資組合截至今天升了39.66%，小幅度領先同期國企指數升幅(37.2%)及拋離恒指升幅(19.6%)，以筆者投資的保守心態有此成績算是不賴罷！

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長線投資組合投資了11隻股票，看似很散，其實除利豐(494)及宏利金融(945)外，只集中投資了3類股票，包括中國金融、中國房地產及中國航空業，只是再於每類股票作分散投資。亦因投資的股票類別都是市場焦點，所以表現理想。

中線投資組合中，震雄集團(57)、愛高集團(328)、鴻興印刷(450)及環新國際(502)為價值投資，可能要等一段時間才能上升以反映其價值，好像環新國際(502)等到昨天才錄得一定升幅；尤其在最近的旺市，價值投資更易被忽略，筆者不排除為追求更佳回報而暫時放棄這些股票。

前天追加中海化學(3983)，因不想持太多肥料股而以$2.74沽出中化香港(297)；中海化學(3983)和中化香港(297)規模相若，但PE更低，加上新上市有動力炒上，所以作出此換股決定。

筆者其實想買入玖龍紙業(2689)，但因已買入同類股理文造紙(2314)已暫時擱置。玖龍紙業(2689)2007年預期每股盈利$0.5，因其高增長PE樂觀可見25，即股價$12.5；理文造紙(2314)2007年預期每股盈利$1.18，PE見20即股價見$23.6。市況保持旺盛的話還有很多水位！

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3 Oct 2006 - 上週突破52週新高股票慨談！

筆者於今年3月曾發表"「升破52週新高股」強勢之謎！"，造成一定迴響。投資者於市況好用此法投資強勢股及把握市場焦點炒作；但今年中市弱時，因沒有太多「升破52週新高股」出現而未能使用此法，但只是少了一個指標罷，沒有什麼損失；最近市況好轉，此法又可大派用場！

(有興趣重温"「升破52週新高股」強勢之謎！"，可按此)

(有興趣重温"「升破52週新高股」強勢之謎！(續編)"，可按此)

縱觀上週，突破52週新高股票也不少，筆者就在此慨談一番

中海發展(1138)
主營業務為海洋貨物運輸，但先前因航運業低潮而下挫至差不多$5，現價$7.6，會否代表航運股低潮已過？大家可開始留意中國遠洋(1919)、東方海外(316)等

華潤電力(836)
為一眾中國電力股率先升破52週新高，中國電力股最近因石油煤炭下跌而交惠，規模更大的華能國際(902)及大唐國際(991)最近股價雖亦上升，但還未升破52週新高，應還有不少水位；不過上週有些投資銀行減持不少中國電力股，短線小心！

香格里拉(69)
香港上市唯一亞太中國純酒店股，筆者曾考慮於年中以$14-$15買入，因預期PE達26而嫌貴放棄；現價$17.64，PE達32，再一次引證獨一無二這慨念很值錢，不然富士康(2038)的股票也不會升過不停！

玖龍紙業(2689)
優異業績公佈後急升稍歇，現價$8.68，筆者估計最樂觀值$12！

宜進利(304)
變身中國名錶零售商，預期PE18；新宇亨得利(3389)PE已達30以上，若宜進利(304)預期PE見25，股價可見$7.6，可留意

天鷹電腦(1129)
沒有什麼消息慨念，但最近升了很多；筆者年初從朋友得知有投資者入股，或有動作，但信心不大，玩票性質於$0.13買入30,000股，成本$3,900，若有炒作因貨源歸邊，可以炒到很高，若升到$1.3便可變成$39,000；可惜後來跌破$0.1，筆者惟有止蝕，蝕$1,000；更可惜是上月急升，現報$0.3，若真的升至$1.3將非常可惜......

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2 Oct 2006 - 人棄我取？股價越跌，風險越細？

今年的商品價格如坐過山車，每次突破新高時就有很多投資銀行及分析師出來搖旗納喊，說油價不久可達US$100、金價不久可達US$1,000；到了近期屢創新低，他們(有可能是同一班人！)又說油價不久會跌至US$45、金價不久跌至US$500以下。見高拜見低踩，商品股市皆如事，他們的言論是否可信，有經驗的投資者自然心知肚明，但說真筆者有時仍不夠冷靜去避免受到這些言論的影響！

當一隻股票價格不斷下跌，大多數投資者會因風險過大而放棄買入，這亦是筆者一貫的想法；但畢菲特卻認為若這隻是優質股，股價越跌自然越抵買，風險當然越來越細，回報還十分不錯，所以筆者亦開始測試「人棄我取」投資法。看看下面偉易達(303)的10年圖，2001年因業績不佳及收購失敗，曾跌至$3，現價則報$40，回報雖佳，問題是大家怎樣才可把握這些機會？

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第一規條當然要選長期優質股，最好上市多年兼有良好往績支持，如萬威國際(167)及德昌電機(179)，分別因為一時投資錯失及原材料蠶食毛利而生意下挫，致使股價大跌。萬威國際(167)8月底公佈業績後似乎市場已消化不利消息，股價停於$0.34(壞消息不跌，見底先兆)數天後急升，現報$0.495，升了46%；德昌電機(179)則因商品價格下挫而減輕成本上升壓力(最大阻力消除)，假設以6月至8月平均價$5.5買入，現價$6.81，升24%。

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為什麼要揀「上市多年兼有良好往績支持」的公司，因它們都受過風浪，經得起考驗，較大機會從投資錯失重新站起來，偉易達(303)便是當中表表者。但是筆者仍建議設訂止蝕位，公司越優質，止蝕位可訂得越低；不過真正的價值投資者會對自己的分析很有信心，只會越低越買，以減低每股成本，靜靜等待股價回復「正常」。

還有什麼好股搏翻身？龍記(255)、黛麗斯(333)及信星鞋業(1170)會是不錯的選擇！

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筆者的投資組合最新情況如下

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24 Sept 2006 - 中國銀行股小比較

筆者昨天提及招商銀行(3968)以現價計，市帳率達3.2，其實此市帳率以招股書上歷史NAV(Net Asset Value)算出。今天看報，列出了於香港上市的中國四大銀行預期數據，節錄如下方便大家作個小比較

建設銀行(939)
現價：$3.35
2006年市盈率(PE) = 16
2006年市帳率(P/B) = 2.42
2007年市帳率(P/B) = 2.17

交通銀行(3328)
現價：$5.29
2006年市盈率(PE) = 21
2006年市帳率(P/B) = 2.73
2007年市帳率(P/B) = 2.45

招商銀行(3968)
現價：$10.68
2006年市盈率(PE) = 29
2006年市帳率(P/B) = 2.87
2007年市帳率(P/B) = 2.67

中國銀行(3988)
現價：$3.38
2006年市盈率(PE) = 20
2006年市帳率(P/B) = 2.33
2007年市帳率(P/B) = 2.13

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23 Sept 2006 - 談談投資組合！新股又進入非亢奮狀態

筆者先前提及以孖展抽招商銀行(3968)，結果抽到1,000股，計及成本每股$9.16，會長揸；首天上市收報$10.68，市帳率達3.2，其實頗貴；另一方面，亦引證了同為非國有商業銀行的交通銀行(3328)尚有很大上升空間，是暫時最值得買入長揸的中國銀行股。若擴闊至中國金融股，便不得不提中國人壽(2628)，沒有目標價，只是有沒有膽量於此價位入貨罷。

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中國地產股方面，世茂房地產(813)需歇一歇，有機下試$8以下可吸納長線投資；宏觀調控限制了未來土地供應，擁有大量土儲的世茂房地產(813)可看高一線，除非宏調再收緊，否則中線可見$10以上。此股招股時的上限價本為$8以上，但因當時投資氣氛差勁，得不到足額認購而以下限$6.5訂價，現價只回升至正常水平罷！

重新買入不久的理文造紙(2314)表現理想，中國最大造紙商玖龍紙業(2968)交出極好業績後，引證中國造紙業生意滾滾而來，作為第二把交椅的理文造紙(2314)自然被再推一把；此股預期2007年每股盈利為$1.18，PE20未嘗為過，中長線目標價$23.6，現水平仍可買入！

新股方面，永嘉集團(3322)突破$3.5，筆者看低了此次新股熱的熾熱，以$3沽出了抽回來的新股，又吃了一次虧；另外，巨濤海洋(3303)質素非特別好，但上市首先卻升了50%以上，實非筆者始料所及；此引證新股又再一次進入非亢奮狀態，短期應抽什麼都應沒有太大風險！

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20 Sept 2006 - 資金仍聚焦於大市值優質股；恒指三頂若不破，需格外小心！

正如筆者先前所言，投資銀行炒高恒生指數，除可從中賺一筆，亦可營造良好氣氛，為接着的新股浪潮加油打氣，從保薦包銷再賺另一筆，今年過一個肥年，去迎接來年10年一度的股災年！整體股市若能乘風破浪，繼續上升，明年並達至非理性地步，2007年10月股災再臨，有何出奇？

最近的新股浪潮真的令人吃不消，差不多每一隻都有賣點，筆者亦難於調動資金，除了動用孖展外，亦只好放棄一些，印象中很少遇到這情況，望港交所能於未來編排一個更好的時間表給投資者。筆者正等待3隻新股開彩，包括招商銀行(3968)、京客隆(8245)及中海化學(3983)，尤其看好中海化學(3983)，望能有30%-40%回報。

筆者今年為投資組合買入AEON信貸(900)，剛公佈中期業績理想，因其主要業務為提供消費信貸融資服務，將得益於香港消費持續暢旺。另外，剛公佈與交通銀行於中國合力托展的消費信貸業務，中國內銷增加理想，更惹人憧憬；預期PE只是11，值得買入，缺點是成交不多。

意料之外的是，筆者的長線投資組合除了建設銀行(939)及部分中國人壽(2628)於今年1月買入外，其他都是今年6月後才入貨，卻能上升了23%，證明資金於這數個月仍聚焦於市值大的優質股上。今天再試17,500，是一個月內第三次，比較關鍵，三頂若不破，則需格外小心！

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17 Sept 2006 - 對平均年增長15%的投資滿意否？順道談一談「行為財務學」(Behavioral Finance)

投資組合自去年12月中建立後，累績增長35%，暫時跑贏增長32%的國企指數及只增長15%的恆生指數。恆生指數最近氣勢如虹，曾升破17,500，但實際只是增長了15%，及不上很多國企及優質股；不過，增長15%對穩陣的投資者已算是一個不賴的數字，看過不同的報導，若果一隻基金能長期(10年以上)達到平均每年增長15%這個指標，已是非常不錯，Warren Buffett的Berkshire Hathaway Inc.便是一例(印象中其平均每年增長為16-17%)，Man Investment的AHL Hedge Fund也能達到這指標，但它們的入場費都不便宜！

投資$1,000,000，平均每年增長15%，10年後會變成$4,000,000，很吸引罷！諷刺的是，大部分小投資者卻只爭朝夕，覺得賺每年15%回報太少，沒有30-40%也不滿意，甚至有些每投資一隻股票都追求於很短時間升值50%甚至100%，相信大家身邊不少，甚至你自己也是這類人，這種想法是天真還是進取，大家相信心中有數；若果這些「目標」成為事實，大家身邊已出現了很多富豪呢！

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傳統智慧及很多財務學理論，都假設所有投資者是理性(rational)的，但現實上相信大家都知道大有出入，所以有所謂「行為財務學」(Behavioral Finance)的出現，以反映真實；當中有些「理論」很發人深省，希望大家看後會有所領悟！

Biased Expectations
投資者往往對自已的分析過份自信，當遇到股價下跌時便不能客觀、理性地作出止蝕的決定

Decision Framing
投資者作決定往往比既定想法及信念「框」着，例如股價下跌或公佈業績不理想，筆者主觀意願是除之而後快，因為不知還有什麼壞消息跟尾；但經過長期觀察，筆者亦嘗試走出框框，其實一些優質股股價大幅回落後應趁低吸納，跟據筆者先前引述Warren Buffett所說，優質股股價越低，買入風險應越低，預期回報越高，但市場卻認為此時風險很高而不願沾手

Loss Aversion
理性的投資者傾向逃避風險；現實卻是投資者於股價下跌或處於虧損時追逐風險，如股價越跌越溝淡(尤指非優質股！)；股價上升或處於盈利時卻逃避風險，如投資者於股票剛上升不久便心急沽出套利，放棄其後股價再升所帶來之盈利

Reference Dependence
投資者往往將股價和某一參考價聯繫；如一隻股票數年前最高曾見$100，現在股價$40，投資者便覺得很抵買，卻沒有考慮到公司過往幾年因業績倒退，轉型失敗等因素影響，現在估值只有$20的事實；又或有投資者$10買了一隻股票，後來升至$40後再回落至$30，實際上他仍賺了200%，但他卻用了$40作為新的參考價，說自己損失了25%，這樣往往會錯誤影響投資決定

Representativeness Heuristics
投資者傾向賦予優質股一個很高的價值，如李寧(2331)、富士康(2038)的預期PE已達40以上，卻不願投資一些相對質素較差的股票，就算這些股票所帶來的回報較高。如萬威國際(167)及隆成集團(1225)以往多年都算是優質工業股，但年多前所作出的一些錯誤商業決定使業績大幅倒退甚至虧損，但當業績翻身或市場期望變得正面時，投資回報卻可以很可觀(看圖)，這些回報卻是已享有高溢價的優質股不能達到的；偉易達(303)從$30以上跌至2001年時的$2，現價卻是$40，便是最好例子！

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8 Sept 2006 - 再談效率市場假設 (Efficient Market Hypothesis)

投資大師Peter Lynch說：「我不相信預測市場這回事，我只想買進被低估的公司及被忽略的公司。」即是，若果市場真的有效率，又何來「被低估的公司及被忽略的公司」給Peter Lynch去投資賺錢！

股神Warren Buffett更直接了當：「若市場有效率，我們都是乞兒了。」即是，若果市場真的有效率，便不會有股神存在！

那麼什麼是我們已討論了多年的「效率市場假設」？究竟為什麼還需要繼續討論？

Kendall在1953年發表了有關效率市場的假設後，開創今天投資學相信市場是有效率的基礎，後來更由Eugene Fama在1965年提出了三種不同狀況效率市場假設，而效率市場假設之重要原因是推翻了過往股價變動可用作為預測未來走勢這種看法，換句話說，股票價格過往表現與今天或將來股票價格之表現是無關的。而作出這種假設是因為相信股價之波動是屬於隨機性的，並沒有一定的形態，所以未來股價之升跌是無法估計的。

雖然話說如此，但並不等如股票市場會因此而失去秩序，在Eugene Fama之效率市場假設中，指出效率市場可分為三類：包括(1)弱式、(2)半強式及(3)強式，而股價之隨機性是決定市場屬於那類效率市場的主要因素。

<弱式效率市場>

在弱式效率市場中，由於現在之股價己充分反映公司過往股價之走勢及其他公司相關訊息，因此過往的歷史價格是沒有用處的，即使是利用趨勢分析，基本上亦沒有辦法預測未來走勢。在這種效率市場中，一般的買賣訊號已迅速地反映於股價之上，單憑這些買賣訊號來預測未來股價之走勢，亦只能取得與市場相同的回報。

(筆者之疑惑)
那麼為什麼過往這麼多年有些投資者能純靠分析圖表買賣獲利？又為什麼圖表派能成為其中一個主流投資教派？

無論圖表派的理論是對或錯，當大部分投資者相信並一起跟據指令買貨及賣貨時，對股價所產生的影響不容小覷；股價往往在回肚至50天平均線後反彈，為什麼？就是大家都等到股價跌至此線才買貨，很多購買力便於此一同爆發！

<半強式效率市場>

在半強式效率市場中，股票價格不單已充分反映市場格變動及市場上之訊息，即使連一些公開的資訊如公司之財務報表、公司業績、及管理質素等，亦已被市場所消化並反映在市場價格之上，因此若投資者想藉以公司所公布的資料來入市圖利，相信成功機會不高，主要是因為這類形的資料已廣泛流傳在市場之上，投資者已迅速對該等資料作出反應，因此股票之價格已根據資料作出調整。

(筆者之疑惑)
那麼為什麼Peter Lynch和Warren Buffett能於理應是全世界最有效率的美國股票市場賺取巨額金錢？

對單一而簡單的消息，如派發比預期多的股息、公佈私有化價格等，市場會有效率地即時作出反應；比較複雜的又如何？最近蒙牛乳業(2319)公佈了尚佳業績，結果股價於其後三天，每天升差不多一元，卻不是一步到位，這反映市場存在着不同的期望，使股價不能有效率運作；再拿林麥集團(915)作討論，於過去一年公司公佈消息主要有

2006年3月1日 - 董事兼行政總裁離職
2006年3月15日 - 公佈第三季業績
2006年6月28日 - 公佈全年業績

跟據下面股價圖，股價於3月中公佈差於預期的第三季業績後跌破$2，慢慢跌至6月尾時的$1.4；6月公佈不佳之全年業績後急跌，再慢慢跌至8月初的$1才穩定下來；若果市場真的有效率，為什麼要跌數個月才能反映之前公佈的不佳業績？

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<強式效率市場>

最後在強式效率市場中，股票價格除了已反映公開資訊之外，連內幕消息這類資訊亦已反映出來，固此投資者利用內幕消息來作出投資亦未能可以輕易獲利，而這種假設似乎在現階段中並不完全存在。

(筆者之疑惑)
可以還有什麼疑惑？因為筆者從來不信市場有效率！
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6 Sept 2006 - 永嘉集團(3322)上市日收市後記；投資銀行炒高股市為了賺IPO錢？！

永嘉集團(3322)一開市最高見$2.99，之後於$2.9左右整固，下午不久升至$3.12，收$3.04，接近筆者所料。筆者因只抽到2,000股，又覺得於$2.9加注不值所冒風險，所以於$2.9沽出這2,000股，一了百了。筆者本已大手入飛，目標抽到6,000股至10,000股，奈何投資者的熱情忽然返哂嚟，反應超乎理想，結果只能微賺$1,000，奈何！

今天股市回肚跌200點，但筆者預期恒指短線將企穩17,000點高位。筆者覺得投資銀行這次炒高股市的其中一個目標是製造良好投資氣氛，使投資者對認購接着一連串的新股產生信心及興趣，投資銀行便可在新股保薦及分銷上大賺一筆。大家看看之前數月於呆滯市場下一隻新股也沒有上市便可見一斑！

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6 Sept 2006 - 不要將永嘉集團(3322)和李寧(2331)相比

永嘉集團(3322)今天上市，筆者入大飛亦只得抽到2,000股，抽多一級便可穩得4,000股，無奈；上市價$2.28，筆者之每股成本則達$2.4。

永嘉集團(3322)以上市價計PE為11.3，公司主力生產製造運動服裝，Adidas為其主要生意來源，但沒長期協議，主力靠長期合作關係維持；如Umbro則有十年中港分銷協議，還成立了合營公司。

永嘉集團(3322)發展了分銷業務數年，佔生意比重日重，進取假設生產及分銷各佔一半，前者賦予PE10，後者為20，估值PE為15，即$3；上市初期例有虛火，除非業務有重大突破，不然之後將回歸平淡。有些分析將永嘉集團(3322)和李寧(2331)相比，其實無得比，永嘉沒有自身品牌，分銷的Umbro知名度和李寧牌於中國亦有別！ (李寧(2331)PE為30-40)

永嘉集團(3322)未來發展端視和Adidas及Umbro的關係，雖各有合作項目，但不要想當然(即Take it for granted)。今天報章全版「熱烈祝賀上市」，公司例牌叫合作夥伴俾錢買Logo支持，越大Size越貴；Logo Size有六種，Adidas只買第三大，Umbro更只買第四大，筆者不是內幕人士，這代表什麼，唯有自我詮釋！

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