15 Jun 2022 - 美國最新太陽能政策及影響 (明報「明智博立」專欄)

美國太陽能產業自一季度便面臨著一連串包括美國商務部對反傾銷和反補貼(AD/CVD)關稅調查的逆風，為了增加太陽能電池板組件的供應，以支持美國的新能源建設項目發展，在6月6日的白宮聲明中，將允許美國從泰國，馬來西亞，柬埔寨和越南進口太陽能電池板，兩年內不會對太陽能產品徵收新關稅。此舉讓太陽能市場減少了不確定性，無需擔心商務部會做出不利判決，被追繳龐大的關稅稅款。去除懲罰性關稅，將可減輕採購時的難題，若果調查結果不利，也無需另設關稅儲備金，在企業採購太陽能電板的成本也下降的情況下，讓整個北美的太陽能裝機量需求預期上升。

豁免關稅的主要得益者包括本土電池和組件的組裝製造商和太陽能業者如太陽能開發商，其政策雖說只限幾個東南亞國家有豁免，但也會對中國的電池和組件製造商在東南亞設有一體化產能佈局的頭部企業出口產生利好，銷量和利潤也會同步提升。不過，對於只在中國有產能的中國企業並沒有在貿易關稅上得到任何利好。

與此同時，白宮推出了更多發展本土太陽能產業的刺激政策。自拜登總統上任以來宣佈的美國本地太陽能製造產能擴張，將使目前的7.5千兆瓦產能增加至15千兆瓦，並在2024年總產能將達到22.5千兆瓦，足以使每年超過330萬個家庭改用清潔太陽能，目前美國光伏組件產品有70%依賴進口，為了激勵自給率，美國政府更利用<國防生產法>促進對本土的生產，並希望美國的太陽能產能在2024年之前增加兩倍。此外，美國聯邦政府採購中給予本土產能超級優先(super preference)政策，相當於會優先採購美國製造的光伏組件產品。這有望為停滯不前的美國太陽能發電項目走上軌道。話雖如此，美國更為寬鬆的關稅政策可能會讓美國本土的太陽能產業難以抗衡來自東南亞出口的產品，讓美國太陽能製造商的毛利受影響。

當然，目前對於整個太陽能行業的利好重點還是在於歐洲加大新能源建設，減少對外傳統能源的依賴。不過，美國市場也不可以忽略，因為美國太陽能市場對價格敏感度比較低，是全球最高溢價的市場，因此在美國的營收增加一點點也能為利潤產生更大收益。

簡志健，持證監會持牌人士，博立聯合創辦人/中原資產管理投資總監
傅可怡，持證監會持牌人士，博立研究團隊/中原資產管理分析員

13 Jun 2022 - 熊市投資的經驗之談 (信報「財智博立」專欄)

全球主要股市指數(以美元計)自去年高位大幅回調，中港美股市中，不少股票股價期間下跌超過50%，加上不明朗因素接二連三出現，現時仍然揮之不去，可算基本附合熊市的定義。

有一個長期(超過30年)平均回報理想的長倉基金，其基金經理曾說過：「要在熊市取得成功，你只需做一個買家。當你買入一隻股票時，股價繼續下跌是熊市時的正常情況，直至某一時點便會轉為上升。在熊市時買入的股票，所產生的內部回報率(IRR)往往是最高的。」

這個分享為豐富經驗之談，絕對值得重視，不過要執行起來卻非字面所表達那樣簡單。首先，買入的股票需要是擁有優秀生意的優質公司，可以順利過渡經濟不景氣，甚至於汰弱留強後變得更強；另外，首次買入時估值也需要便宜，估值基準也需考慮經濟較差時的狀況；還有，因為需有心理準備股價越買越跌，投資者要有長線投資思維，不會受股價短期波動影響，而動用於熊市吸納股票的資金需預算被縛一段時間，不會因此影響平日生活所需。

在熊市中買入股票，就如火中取栗，大部分投資者不會冒這個險，選擇靜觀其變，不過就是因為不願冒險，所以他們不會在跌市底部時入市，因為那時壞消息充斥，會認為仍未跌完；也不會在跌市底部反彈一段短時間後入市，因為那時仍認為市場上的好消息將一瞬即逝，大市還會再跌並見雙底，甚至試新低；亦不會在跌市底部反彈一段長時間後入市，因為那時會認為已錯過最好的入市時機，股價相對底部已升了不少，將再升乏力並回調。

以上提及的三種擔心，現實上有時會真的出現，有時卻不會出現，但機會出現時便往往一去不復返。如現時恒生指數自5月低位反彈約15%，會繼續上升，還是回落再試低位，身在其中時根本是一片迷霧，市場上亦有不同對立的意見，往往事後才會一清二楚，所以能夠在熊市中買入股票，心理質素及紀律才是最重要。

根據多年觀察所得，選擇靜觀其變，不願冒險在熊市時買入股票的投資者何時才會重新買入股票？往往是在牛市中後段，大家也放開戒心，認為風險較低時才會再次進場，不過事實上，這往往會是風險較高較大的時候。

回想十多年前的金融海嘯，恒生指數由2007年10月的32000點跌至2008年10月的10700點，一年跌幅達67%，相信現時不少投資者也未經歴過，卻是一個很好的試煉，可以幫助提升投資水平到另一層次。當時我在恒生指數跌至18000點時也因市況不明朗而停止吸納股票，維持組合五成持股的進可攻退可守狀況，直至恒生指數由低位回升至14000點才再次累積股票。那時美國量化寬鬆(QE)已推出，但市場仍半信半疑，有些更認為QE會拖垮全球經濟，股市將再試低位，所以在此水平開始分段買入股票，還是需要很大的勇氣和紀律性，及對股票可以回歸真正價值的信任。根據我的觀察，不少投資者要待形勢塵埃落定，普遍認同QE有正面效用時才再重新投入股市，那時恒生指數已升至21000至22000點，而接著五年也於此水平上下徘徊。若果自己計過數，在自己可以承受的投資風險及理財考慮下，熊市累績股票其實是一個中長期跑贏大市的好方法。

簡志健，持證監會持牌人士，博立聯合創辦人/中原資產管理投資總監

10 Jun 2022 - 從周大福(1929)業績預測東方表行(398)表現

以2021年3月結年度計，周大福(1929)營業額為東方表行(398)近20倍，但當中鐘錶佔收入7.7%，為東方表行同期的1.5倍，可見後者賣錶規模也不少。兩間公司皆為Rolex的大中華經銷商(不過仲有其他好多間)，東方表行大部份銷售源於Rolex手錶，相信在周大福鐘錶中佔比也很重要。

周大福昨天率先公布2022年3月結年度業績，現在節錄有關鐘錶業務的內容，可視為東方表行本月稍後公布業績的參考。主要看到的是，下半年收入按年增長比上半年放緩，甚至錄得倒退，主因不是需求，而是供應，說到需求，大家只需走入任何一間Rolex專門店，無論熱炒的或基本款，大部分都冇貨，櫥窗內的錶款大多標示「For Displsy Only」，便知道是甚麼情況！

 

執筆之時，筆者及其客戶持有東方表行(398)

10 Jun 2022 - 股市投資系列 #第三篇 #熊市投資(3)

回想十多年前的金融海嘯，恒生指數由2007年10月的32000點跌至2008年10月的10700點，一年跌幅達67%，相信現時不少投資者也未經歴過，卻是一個很好的試煉，可以幫助提升投資水平到另一層次。

當時我在恒生指數跌至18000點時也因市況不明朗而停止吸納股票，維持組合五成持股的進可攻退可守狀況，直至恒生指數由低位回升至14000點才再次累積股票。那時美國量化寬鬆(QE)已推出，但市場仍半信半疑，有些更認為QE會拖垮全球經濟，股市將再試低位，所以在此水平開始分段買入股票，還是需要很大的勇氣和紀律性，及對股票可以回歸真正價值的信任。根據我的觀察，不少投資者要待形勢塵埃落定，普遍認同QE有正面效用時才再重新投入股市，那時恒生指數已升至21000至22000點，而接著五年也於此水平上下徘徊。若果自己計過數，在自己可以承受的投資風險及理財考慮下，熊市累績股票其實是一個中長期跑贏大市的好方法，當然如第一篇所言，公司要優質，估值要便宜，自己要有長線投資思維。 

(圖片來源：Yahoo! Finance)

7 Jun 2022 - 股市投資系列 #第二篇 #熊市投資(2)

在熊市中買入股票，就如火中取栗，大部分投資者不會冒這個險，選擇靜觀其變，不過就是因為不願冒險，所以

• 不會在跌市底部時入市，因為那時壞消息充斥，會認為仍未跌完；

• 也不會在跌市底部反彈一段短時間後入市，因為那時仍認為市場上的好消息將一瞬即逝，大市還會再跌並見雙底，甚至試新低；

• 亦不會在跌市底部反彈一段長時間後入市，因為那時會認為已錯過最好的入市時機，股價相對底部已升了不少，將再升乏力並回調

以上提及的三種擔心，現實上有時會真的出現，有時卻不會出現，機會便一去不復返。如現時恒生指數自5月低位反彈約15%，會繼續上升，還是回落再試低位，身在其中時根本是一片迷霧，市場上亦有不同對立的意見，往往事後才會一清二楚，所以能夠在熊市中買入股票，心理質素及紀律才是最重要。根據多年觀察所得，選擇靜觀其變，不願冒險在熊市時買入股票的投資者何時才會重新買入股票？往往是在牛市中後段，大家也放開戒心，認為風險較低時才會再次進場，不過事實上，這往往會是風險較高較大的時候。(待續)

5 Jun 2022 - 股票投資系列 #第一篇 #熊市投資(1)

Overlook Investments是一個長期(超過30年)平均回報理想的長倉基金，其基金經理Richard Williams曾說過：「要在熊市取得成功，你只需做一個買家。當你買入一隻股票時，股價繼續下跌是熊市時的正常情況，直至某一時點便會轉為上升。在熊市時買入的股票，所產生的內部回報率(IRR)往往是最高的。」(To be successful in a bear market, you just need to be a buyer. Normally, when you buy the stocks, prices will continue to plummet until a certain point when they will turn back up. The internal rate of returns (IRR) that you can generate on stocks during a bear market are always the highest.)

這個分享為豐富經驗之談，絕對值得重視，不過要執行起來卻非字面所表達那樣簡單。首先，買入的股票需要是擁有優秀生意的優質公司，可以順利過渡經濟不景氣，甚至於汰弱留強後變得更強；另外，首次買入時估值也需要便宜，估值基準也需考慮經濟較差時的狀況；還有，因為需有心理準備股價越買越跌，投資者要有長線投資思維，不會受股價短期波動影響，而動用於熊市吸納股票的資金需預算被縛一段時間，不會因此影響平日生活所需。(待續)

31 May 2022 - 跑步對投資的頓悟 (信報「財智博立」專欄)

跑步的好處，除了有助身體健康，舒緩壓力外，我也喜歡跑步時思想放空的感覺，會在過程中領悟到一些有用的道理！好像近日天氣不大理想，有一天街跑起步時未有雨，但不消一兩分鐘便開始有毛毛細雨，再過一兩分鐘，雨越下越大，天氣不似預期，曾有一刻想放棄，去到一個可選擇繼續或折返的關鍵位置，若是繼續街跑，迎來的可能是滂沱大雨雷電交加，淋雨後著涼病倒；若是不繼續街跑，便可返回室內休養生息！

那時想起天文台最新天氣預測，提到當天日間短暫時間有陽光，不過這些天氣預測未必準確，加上又沒有確實時間地點，所以還是要自己去做決定。退出休息的決定很容易，但這樣容易便退出，未來再養成持續跑步增進健康的做法便較難，此時需要做的是理性風險衡量。

我最後還是決定繼續，因為跑市區，若果遇正滂沱大雨雷電交加，也可以找到暫避的地方，甚至坐車回家，風險可控！做好決定，便繼續前行，不過當時客觀環境告訴我，雨越下越大的機率是很大的。但是再過約五分鐘，雨卻開始停了，到跑到末段時，更曙光初現，連太陽也出來迎接當天街跑達標的成果！

當天這個街跑旅程，就如一個投資旅程的縮影。一個人開始投資，當然想天朗氣清順風順水，但往往迎來的是時情時陰的投資氣氛，不大幸運的更很快便遇上陰霾，需抉擇是否走下去。止蝕離場是最容易的決定，不過需想想投資的初衷，若是這樣容易放棄，便會和財富增值的目標越走越遠。此時會看看不同方面的分析預測，但結果如看完天文台、地下天文台、其他地方的天文台評論般，個個都是專家，但會給出不同答案；縱使交出相同答案，也會有一齊預測出錯的情況，還是要為自己做一個理性風險衡量。若果投資環境變得更惡劣，用來投資的資金是否會影響自己的生活？又或者當虧損至某一個水平才離場，是否也可以接受？想清楚並衡量得失，清楚計劃，認為其實現時可以走下去，便做好決定，繼續投資，雖然此刻或會認為投資環境短期難有改善，但又怎知會否下一個月便會天過天清，柳暗花明又一村！

投資就如人生，需要在做好風險管理下盡量繼續走下去，對於要做的事情，不要忘記最初的目標並隨意放棄，因為若果放棄，成果便一定沒有出現的機會！

一直也喜歡比喻投資猶如馬拉松，途程並非坦途，會有上有落，上斜如跌市，下坡如升市。若果先跑下坡(升市)才遇上斜路，賺了時間(時間如金錢)下，上斜(跌市)時心情心理也會好一些。可是，若果一開始便要上斜(跌市)，時間(金錢)一直流逝，心情心理不佳也屬正常，但記著上斜始終有盡頭，路途有上自然會有落，克苦完會有甜路，之後迎來的會是下坡(升市)路，可以賺回逝去的時間(金錢)，不過前提是要繼續比賽，並且不要走歪路！不過，現實上很多人遇上上斜路，尤其是一段連綿不斷的上斜路，便會選擇放棄，這樣的話，時間是必然沒意義地損失掉的！

簡志健，持證監會持牌人士，博立聯合創辦人/中原資產管理投資總監

26 May 2022 - 由摩連奴重奪錦標，談到博立組合的轉變

今早起身第一件事，是看看剛完成的歐協聯決賽賽果，羅馬足球隊最終戰勝奪冠，名帥摩連奴經過多年不如意後，再次助球隊奪得主要錦標，並成為首名盡攬歐洲三大球會級盃賽冠軍的教練。

摩連奴曾經如日方中，不過後來因多個原因(最多的解讀包括戰術落後、和班主關係不理想、控制不到更衣室等)，而未能受僱於頂級球隊。他去年中到羅馬執教，相對以前的頂級球員，手上的絕不是好牌，怎樣去打好這手不好的牌，其實更顯功力。一直有留意摩連奴的新聞，也看到他性格上的轉變，逐步改善以往的問題，雖然是次得到的是較低級別的錦標，但總算是從頭來過的一個好開始。

博立管理的組合，至去年11月一直明顯跑贏恒指及香港主要知名基金。不過，自11月下旬開始的一輪增長股殺估值，自始連續兩個月可謂組合的低潮，由跑贏變跑輸。我們自那時開始將公開訪問大幅減少，專注重組組合，改善問題，不過其後市場上宏觀經濟及政治層面的壞消息接二連三出現，全球股市大部份股票股價大跌，但組合憑著減持高增長股，增加防守性增長股及增加現金比重下，雖然以組合長倉不對沖的本質，也需跟隨股市下跌，今年至今表現略低過恒指數個百分點，但明顯優於香港主要知名基金，不過這只是相對的慘勝，其實沒有高興的餘地；若客觀地以一個升跌週期看，自2020年初至今，博立組合淨回報仍是正數，而香港主要知名基金於同期錄得虧損，恒生指數更大跌近30%。

全球股市大部份股票股價大跌，不明朗因素仍沒完沒了，不少人已認為這是熊市，投資者手持的絕非好牌，怎樣如摩連奴般打好這手不好的牌，默默等待好牌的來臨，其實更具挑戰，我們會繼續努力，沉著應戰！

 

23 May 2022 - 路途有上自然會有落......

間中有朋友看過我經常跑步的路線，會提出何文田佛光街那條往上路途不易跑，又長又斜，事實上目測似有30度，距離也有約700米，著實不易跑，不過「上斜始終有盡頭，路途有上自然會有落，克苦完會有甜路」，之後便會迎來斜度相約距離相約的一段下坡路。

一直也喜歡比喻投資猶如馬拉松，途程並非坦途，會有上有落，上斜如跌市，下坡如升市。若果先跑下坡(升市)才遇上斜路，賺了時間(時間如金錢)下，上斜(跌市)時心情心理也會好一些。可是，若果一開始便要上斜(跌市)，時間(金錢)一直流逝，心情心理不佳也屬正常，但記著「上斜始終有盡頭，路途有上自然會有落，克苦完會有甜路」，之後迎來的會是下坡(升市)路，可以賺回逝去的時間(金錢)，不過前提是要繼續比賽，並且不要走歪路！不過，現實上很多人遇上上斜路，尤其是一段連綿不斷的上斜路，便會選擇放棄，這樣的話，時間是必然沒意義地損失掉的！

 

21 May 2022 - 恒指新貴中國宏橋 (1378)的基本財報分析

中國宏橋(1378)意外成為恒生指數成份股，不過其最新市值約890億港元，已超過市值760億港元的信義玻璃(868)，而大股東亦為山東首富。集團主要從事製造及銷售鋁產品，我們先前較少跟進此公司，現在先進行基本財報分析，做個初步了解。

簡志健，持證監會持牌人士，博立聯合創辦人/中原資產管理投資總監
執筆之時，筆者及其客戶未有持有上述股票

19 May 2022 - 醫學科研界賣鏟的公司 (明報「明智博立」專欄)

生命科學一直在持續的進步，背後離不開提供從科研工具到技術服務的‘賣鏟’商。Thermo Fisher(TMO.US)是國際科學服務領域的領導者之一，公司本身不涉及科學創新的研究而是提供科學用的一站式服務和設備給生物科技、醫藥研發、基因檢測、學術科研等應用領域的公司。產品類別分為生命科學、實驗室產品和服務、專業診斷、分析儀器四大業務板塊，提供科學儀器、試劑和耗材以及軟體等產品服務，業務覆蓋範圍廣泛。

公司的目標市場空間超過1,700億美元，有很長的成長賽道。在歷史發展過程中，有著行業領先的營收增速和股東權益回報率(ROE)，由2010年的7.0%提升至 2020 年的 20.3%。過往長期成功的主要原因有三個：其一是積極且優秀的併購手腕，及專注具長期發展前景，技術附加值高的行業。TMO喜歡購買標的行業地位強，每兩三年便會收購一家具有現有10至20%收入貢獻的大型公司去豐富公司的業務和產品線。在過往10年間收購了超過200家公司。比如最新在2021年底的大型收購有PPD，是全球領先的藥物研發服務(CRO)公司之一，為其帶來了佔現有收入14%的新增收入以及豐富了其在臨床開發領域的業務線，從藥物發現，安全性、有效性和醫療效果的評估，到藥物臨床試驗管理，以及藥物開發和生產全流程。

其二是持續改良業務和產品結構，並在新興市場不斷擴張，比如從2004年佔據80%收入的分析儀器業務發展到現在四大業務板塊佔比不低於10%。TMO的商業模式是類似列印機模式，收入超過60%都是耗材收入，客戶購入他們的儀器後，需要做試驗檢測便要消耗耗材，再加上在研發的過程中，使用的品牌型號儀器一般不會出現變動，不然可能會影響試驗結果，因此具有高粘性及能帶來持續穩定現金流。他們的儀器產品以高端為主，因此不靠價格去競爭，而是有品牌保證產品質量。根據美國化學會旗下<C&EN>發佈的全球儀器公司榜單中，TMO的排名第一，佔超過20%的市場份額。在拓展市場上，公司新興市場收入佔比從2010的13%到現在的23%，營收增速自2015年起便保持雙位數增長。

其三，採用重視營運效率及精細化運營管理和持續現金流：公司的自由現金流在過往保持增長，以及自2012年的EBITDA margin(稅前息前折舊攤銷前利潤率)從19%擴張到2020年的31%保持每年持續利潤率擴張， 可見他們的實用流程改善系統（practical process improvement）的運營文化的有效性。                                             

最後，由於疫情紅利逐漸消退以及宏觀經濟的狀況，公司正在經歷經營環境逆風，但在最新的業績指引仍然保持著超預期的良好增長，可見執行能力及核心業務表現得到驗證。

簡志健，持證監會持牌人士，博立聯合創辦人/中原資產管理投資總監
傅可怡，持證監會持牌人士，博立研究團隊/中原資產管理分析員
執筆之時，筆者及其客戶沒有持有上述股票

19 May 2022 - Walmart(WMT)及Target(TGT)業績的啟示

Walmart(WMT)前天公布首季業績，收入按年升2.4%，勝預期，不過經調整每股盈利為1.30美元，低於預期的1.48美元；另外，Walmart下調全年及次季度盈利指引。市場未有預期到這份差勁業績，也代表了低估通脹對經營成本及盈利的影響。

Walmart行政總裁Doug McMillon表示，食品、能源及運輸成本的上升造成很大壓力，即是連全球供應鏈管理最佳企業之一也暫時招架不住，而盈利率收縮也代表Walmart未能透過足夠幅度的加價轉嫁至消費者。Walmart股價於過去兩天下跌17.4%，返回差不多兩年前水平。

Walmart售賣民生貨品為主，其Every Day Low Prices (EDLP)策略或限制提升售價的空間。另一方面，Target(TGT)則以百貨加超市形式經營，貨品售價平均比坊間高，於Walmart前天公布業績後，股價當天只下跌1.8%，市場未有將Walmart的痛投放在Target。不過昨天Target公布自家首季業績，股價單日下跌24.9%，返回差不多一年半前水平。Target上季收入按年升4%，但毛利率由30.0%跌至25.7%，盈利按年跌51%至10.1億美元，每股經調整盈利2.19美元，遠低於市場預期3.92美元。

Target行政總裁康奈爾(Brian Cornell)表示，營運成本高昂，運輸成本高至事前無法預計，加上部分非必需消費品如廚房用具和電視等需求疲弱，要以大折扣出售貨品。他提到公司盈利能力未來一段時間將低於其預期，成本幾乎每日都上漲，而且目前未見減弱跡象。Target這份業績除了再次印證大企業也無法駕馭成本上升外，通脹上升也開始影響需求端，加深市場對滯脹風險的擔憂。

(圖片來源：Yahoo! Finance) 

同業Costco(COST)及Dollar General(DG)將於5月26日公布業績，Costco股價於過去兩天分別下跌0.8%及12.5%，Dollar General股價於過去兩天分別下跌2.8%及11.1%，當Walmart公布業績後，市場未見太大擔心，但Target公布相類負面業績後，市場便不得不擔心，全面正視通脹的影響，亦造成昨天美股較全面的下跌。市場正期待 Costco及Dollar General的業績，相信可帶給投資者更清䀿的方向。

相信大家也知道，通脹下，若果企業成功控制到成本上升幅度，並將成本上升轉嫁給客戶，會被視為罕有，股價必然受到追捧，不過既然罕有，當然是一個100分的問題！若果售賣大型民生貨品的企業真的相繼倒下，於貧富懸殊下，另一端的奢侈品會否是個答案！

簡志健，持證監會持牌人士，博立聯合創辦人/中原資產管理投資總監
執筆之時，筆者及其客戶未有持有上述股票

17 May 2022 - 短線輸錢是長期賺錢的必修課 (信報「財智博立」專欄)

間中會有投資者問，究竟股市跌到何時才見底？究竟某指數跌至那個點數才見底？相信這也是不少投資者於此跌跌不休的股市，心底裡也想知道答案的問題，可是若你仍被此問題纏繞著，即代表你的投資心態仍未成熟，因為根本沒有人知道答案。

為什麼市場上仍有不少評論者大放厥詞，對估底滔滔不絕？因為這是他們的工作，就是要為大家分享自己的分析及見解，難到要他們表白自己的無奈！可是我們於前週文章也提到，縱橫股市多年的股神巴菲特提到他從來都沒有搞清楚怎麼確定市場的時機，並堅稱永遠不會揣測市場的時機，因爲投資市場總是受到不同的消息及資訊影響，好像中國政府自去年上半年對不同行業進行監管及整頓，資深投資者會用過往監管歷史，於半年前去預測監管應該已界完結時，可是市場現在仍受此困擾不休；去年尾，不少分析評論認為全球通脹有機於今年上半年受控，結果今年初開始的俄烏戰爭，供應鏈及部份原材料供應受損，卻令通脹加劇，現未知何時方休；還有，俄烏戰爭更衍生市場擔心中國被美國制裁的風險，令資金從中國企業流走，這些接二連三的負面因素，數月前又有誰人能預見！

有投資者或會反駁，上次跌市某人曾成功估底，為什麼今次不能估到？事實上，過往跌市總有人成功估底，就如過往賽馬跑出99倍大冷門總有人買中獨贏般，參與遊戲的人越多，有人估中的機會便越大，可是會否有人能夠連續兩次甚至三次成功估底？會有的，但此人必定是不斷去估，估錯了便調整目標再估，屢敗屢戰，總會估中第二次，甚至第三次，可是這樣在投資角度看有意義嗎? 就如有賭馬人士每次見到有99倍大冷門便買入，數年後他可以告訴別人他成功中了三次99倍獨贏，但背後其實他總共買了一千次，究竟他總計賺錢還是蝕錢，相信大家心中有數！

香港有被稱為長勝基金的，過往十多年錄得每年平均複式回報約15%，長勝是否每天計也在賺錢，當然「不是」；是否每月計也在賺錢，也「不是」；不少投資者會認為，每年計應該皆在賺錢吧？可是答案仍是「不是」，好像今年至今基金價格已下跌近30%，再回顧於金融海嘯的2008年，全年更下跌約50%，和恒生指數相若，不過過了十多年，縱使曾經經歷不止一次可怕的跌幅，但其總計表現仍是令人滿意。

投資者千萬不要怕輸錢，當然需盡力不要輸錢，但當負面消息充斥投資環境經年時，長倉投資不對沖，期間輸錢實屬難免，積極對沖的輸錢亦佔大多數。大家要清楚一個事實，短線輸錢是長期賺錢的其中一部份，若入市後牛市才開始，先享受了升幅，賺錢後才於熊市下跌時作部份回套，感覺會較實在；可是，若入市後熊市便開始，感受到的只是輸錢，明白感覺難於實在，但股市一直也是循環不息，有升有跌，分別是先升後跌，還是先跌後升，若果一開始便承受了跌幅，為什麼不留守期持未來升幅的來臨！除非大家認為股票未來已非一個理想投資工具，而事實上每逢熊市都會有「股市已死」、「中資股票已沒有投資價值」等言論從四方八面來襲，投資者受投資氣氛影響很容易去簡單接受認同，不過過往這些推論沒有成為事實，卻是一個事實！

如上週文章提及，大家謹記投資之父約翰鄧普頓有一名言：「行情總在絕望中誕生，在半信半疑中成長，在憧憬中成熟，在希望中毀滅」，即是絕望過後是會逐步見到希望的！

簡志健，持證監會持牌人士，博立聯合創辦人/中原資產管理投資總監

2 May 2022 - 行情總在絕望中誕生 (信報「財智博立」專欄)

現在股市正處逆市，相信很少人會反對，不明朗因素多的是，可謂一波未平，一波又起：全球通脹高企，市場擔心引致經濟滯脹；俄烏戰爭沒完沒了下，引致通脹加劇，供應鏈受阻，全球化不再；美國聯儲局加息收水，其他地方跟隨。中國方面，政府對不同行業監管持續；中國經濟放緩；中美關係惡化，令中國發展舉步為艱，中概股存在退市危機；最新的不明朗因素還有因中美息差擴濶，人民幣因而轉為弱勢；新冠病毒變種Omicron在中國逐步蔓延，「動態清零」政策影響全國經濟。

不過，機會和風險永遠共存，若說到現時的投資機會，或許只剩下不少優質公司股價大跌後，估值已跌至中長線投資合理水平，餘下的問題是於不明朗因素充斥，差不多人人看淡下，投資者有否足夠底氣作出逆市投資？回顧過去，股市循環不息，有起有落，投資之父約翰鄧普頓有一名言：「行情總在絕望中誕生，在半信半疑中成長，在憧憬中成熟，在希望中毀滅」，大家身處現時中港股市的投資環境及氣氛，認為感到的是「絕望」、「半信半疑」、「充滿憧憬」還是「充滿希望」？

探索互聯網，找到一篇提及中長期投資原則的文章，雖然是老生常談，但任何規條也值得適時檢討及重溫，看看可否跟上時代轉變。首先，文章提到中長期投資需要選擇優良投資標，並於相對低點進場，這和股神巴菲特建議投資者應該於合理估值下買入好公司沒兩樣。不過，當大部份好公司股價皆低於合理估值時，多數源於差勁的投資環境及氣氛。相信大家也認同，中港股市於去年上半年仍「充滿希望」，不過經過接二連三的打擊後，現時已經演化成充斥「絕望」，縱使「行情總在絕望中誕生」，但在孕育過程中，好公司的股價仍會持續走弱，令大家更加「絕望」！

說回那篇文章，提到於充斥「絕望」的投資環境及氣氛，短線投機的投資者持續拋售股票，股價不斷下跌，投行及傳媒也一路看空，不斷傳出政經壞消息，讓投資者望之卻步。因此在中長期投資好時點出現時，往往也是人性上最害怕的時候。當未敢出手買入股票時，看著持續下跌的股價還會讚嘆自己決定明智。等到雨過天青，往往仍在「半信半疑中成長」階段，股價很迅速的上漲且超過原先設定的買進價位，那時才醒覺為何未有在估值低迷時有勇氣去買入好公司！

大部份好公司在「絕望」的投資環境及氣氛，才會出現中長線投資難得的投資機會，投資者若果對自己的估值有信心，便需勇敢去作出投資，並別想期望能買在「最低點」，因此需明白要更勇敢去於可能出現的更低位再次買入，以分批投資去平衡風險。當然，投資者可以選擇不勇敢去冒這個風險，那麼便需清楚自己需至少待股市「在憧憬中成熟」，股價高於中長期投資合理估值時，才會買入股票，賺錢的機率自然會減少。不過，現實卻是當股市「在希望中毀滅」，才是最多投資者開始參與時。

投資者需要反覆思考現時股市的投資環境及氣氛，究竟是在「絕望」、「半信半疑」、「充滿憧憬」或「充滿希望」那個階段，並做出相應適當的中長線投資佈局。

簡志健，持證監會持牌人士，博立聯合創辦人/中原資產管理投資總監

26 Apr 2022 - 海豐國際(1308)2022年第一季業績會議摘要

海豐國際(1308)於上週五公佈2022年第一季業績，收入按年升65%至10.34億美元，集裝箱運量按年升5%至729,836標準箱，平均運費(不包括互換艙位費收入) 按年升62%至1,241.6美元/標準箱。首季平均運費上升，主因於去年11月及今年3月兩輪續約期中，每輪運費平均按年升40%。

我們於本週一參與集團業績會，管理層坦言今年對貨量和需求不悲觀，也沒有很樂觀，不如去年年底那麼樂觀。首季業務量沒有預期按年10%升幅那麼多，原因包括通脹升溫令加息加快，導致匯率大幅度波動，短期對業務有影響。另外，Omicron在中國影響越來越廣，先是華南，繼而上海，導致船舶效率下降；上海近日情況蠻嚴重，主要是道路交通問題導致出口出問題，客戶對進口的提貨也有問題，雖然最近局部復工，但貨量還沒有明顯復甦情況。上海佔集團運量低雙位數，而上海港口的集裝箱運輸量受疫情有三至四成的影響。雖然上海相關航線市價運費下調10至20%，但集團另一主要日本航線市價運費則上升約10%。

對於俄烏戰爭的影響，管理層於今年3月初集團業績會提到，對需求短期(估計約1個月)有抑制，貨量復甦力度不如去年, 貨量恢復估計要晚兩周到三月底；短期內會出現船舶供給不足，影響比較大但未有具體提到程度有多大。現在俄烏戰爭並未知何時有轉機，管理層最新提到今年因為俄羅斯遠洋不能跑，原本在俄羅斯的遠洋船舶要去到別的航線但影響不會太大。

成本方面，裝卸費在上漲，但影響不是很大；原油上漲速度更快，令成本佔比大幅提升；碼頭費用也會有上升；租船租金上漲幅度也非常大，不過外租船十幾條, 今年自有船下水22條, 能全部替代租賃船，到時成本會有下降。

運價按季有增長，源於年約比率增加，而今年簽約價格比去年提高。不過，現貨運價自農曆年開始下降，管理層認為，運價回落是因為最高點著實太高，但現時還是在高點，所以不用太擔心，而市場運價波動不代表公司運價會波動，好像集團平均運價按季增長29%，而同期市場集裝箱航運指數基本持平；過去疫情導致港口擁堵會對現貨運價有上漲，出貨高峰會帶來運價報復性反彈但第二、三季度是傳統淡季，所以反彈力度會不會大，目前還不確定。管理層於今年3月初集團業績會提到運價比去年有樂觀的上漲，現時語調沒有那時般樂觀，外圍環境因素影響下，也屬正常。

簡志健，持證監會持牌人士，博立聯合創辦人/中原資產管理投資總監
傅可怡，持證監會持牌人士，博立研究團隊/中原資產管理分析員
執筆之時，筆者及其客戶持有海豐國際(1308)