以下為筆者昨天在香港經濟日報「投資理財週刊」所發表的文章「對「藉口」要作批判性分析」， 只想投資者不要對市場資訊盲目接收，逆來順受。
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波司登(3998)上月尾公佈截至今年3月全年業績，一如以往，大部份投行即時出報告叫買，而觀乎最近四次業績公佈後，股價皆能即時顯著上升，可惜並不大持久。先前兩次股價升了數天便展開長達三個月的跌浪，去年尾那次較佳，在高位徘徊達五個月才跟隨大市下跌。此次於股價相對低位公佈業績，不知表現會否較理想。不過，在「全城看好」下，波司登過往一年的股價表現實不大理想，可引證大部份投行看好從來不代表股價表現必然向好！
不明白為何在坊間很難找到對此股的負面評論，所以筆者唯有自行發掘，並於去年12月及今年5月在此專欄和大家分享，此次又到了跟進的時侯。每逢業績公佈，若公司公開的資料足夠，筆者會將其分拆成半年甚至逐季數據以作比較，這樣往往可避免只看全年業績所帶來的陷阱。看收入，全年升19%不錯，但按年升幅由上半年的47%急降至下半年的9%，管理層解釋是因提早於8月底開售羽絨，將部份原本是下半年的銷售提前入賬，這個以時間差作銷售不佳的解釋，筆者以前亦曾於此專欄對361度(1361)作批判分析，相信大家亦清楚後來其業績及股價表現如何。還記得曾於8月時份到過北京，天氣酷熱依然，真想知道在8月及9月，全中國有那些省市賣羽絨會賣得好成績？而在公佈中期業績時，可曾公開這個可以令上半年收入表現亮麗的安排，免得投資者作過份憧憬？羽絨業務仍是集團的核心業務，全年收入佔比仍高達73.1%，若這方面做得不好，影響仍不可忽視。波司登的毛利率於過去一年由47%升至50%，經營溢利率卻只能持平，主因分銷開支佔收入比率突然由先前三個半年度的約24%，增至最近半年度的約29%，需留意此開支會否用得其所。
另一方面，集團近年經常強調其非羽絨業務發展怎樣理想，好像今年收入佔比便藉收購「杰西」女裝及「摩高」休閒服，由8.4%提升至16.1%，未來發展長足增長成為市場唱好股價的憧憬。不過，大家需留意這些新業務的增長持續性，因為市場曾寄予厚望的「波司登男裝」，發展遇樽頸的時間比預期快，管理層承認其業務發展速度放緩。還不要忘記集團於今年5月低調退出部分規模較小的非羽絨業務。
始終不大明白的是，波司登為何在現金、定存及金融資產總銀碼高達54.6億元(人民幣，下同)下，計息借貸仍由5.9億元(人民幣，下同) ，增加197%至17.4億元，致使融資開支增加255%至4,770萬元。管理層解釋此安排源於在香港向銀行以內存外貸方式借款，以便資金調配，而因貸款多為短債，考慮到中港兩地借款利率有別，所以將部分資金投放於保本理財產品，以取得較高收益率。但淨融資收入於過去一年由1.3億元跌至1億元，若撇除外匯收益及虧損，更由1.3億元跌至9,150萬元。那究竟這些複雜的財務安排，究竟怎樣令集團掙多了錢？
(筆者為持牌人士，執筆時沒有持有上述股票)
(按一下下圖可放大)
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